森林包裝 707500，發(fā)行價格18.97元/股，申購上限20000股，發(fā)行市盈率22.99倍，中簽繳款日：12月11日。

公司簡介

公司是一家從事包裝用紙及其制品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售的高新技術(shù)企業(yè)，主營業(yè)務(wù)系原紙、瓦楞紙板、瓦楞紙箱的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品包括原紙、瓦楞紙板、瓦楞紙箱。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于包裝物制造及工業(yè)品、消費品包裝。公司在原紙行業(yè)中的主要競爭對手有浙江景興紙業(yè)股份有限公司、浙江山鷹紙業(yè)有限公司、平湖榮成環(huán)?？萍加邢薰?、浙江榮晟環(huán)保紙業(yè)股份有限公司;公司在瓦楞紙箱包裝行業(yè)中的主要競爭對手有浙江巨鼎包裝有限公司、浙江大勝達包裝股份有限公司。公司前五大客戶為浙江建發(fā)紙業(yè)有限公司及其杭州分公司、浙江廣源印刷包裝有限公司浙江廣泉包裝有限公司和江蘇廣源包裝有限公司、仙橋集團有限公司、永康市星光園藝工具有限公司、浙江愛事達彩印包裝有限公司，所屬證監(jiān)會行業(yè)分類為制造業(yè)，行業(yè)平均市盈率為38.38x。

行業(yè)分析

行業(yè)情況：

1、造紙行業(yè)概況

(1)造紙行業(yè)規(guī)模持續(xù)增長，供需基本平衡，結(jié)構(gòu)性缺口尚存

2019 年，全國紙及紙板產(chǎn)量為 10，765 萬噸，較 2010 年的 9，270 萬噸增長了16.13%，近 10 年年均增長 1.68%。消費方面，2019 年全國紙及紙板消費量為10，704 萬噸，較 2010 年的 9，173 萬噸增長了 16.69%，近 10 年年均增長 1.73%。全國紙及紙板的產(chǎn)量和消費量，除 2013 年、2018 年在諸多因素疊加的影響下出現(xiàn)雙降外，總體規(guī)模呈上升趨勢。

紙及紙板的消費水平作為衡量一個國家現(xiàn)代化水平和文明程度的重要標(biāo)志之一，與經(jīng)濟發(fā)展息息相關(guān)。長期來看，隨著中國經(jīng)濟的持續(xù)較快發(fā)展，中國的造紙行業(yè)仍具有較大的發(fā)展?jié)摿Α?019 年，我國紙及紙板人均消費量為 75 千克， 較 2010 年的 68 千克增長了 10.29%，年均增速 1.09%，雖保持增長趨勢，但和發(fā)達國家高達 200 千克以上的年人均消費量比，仍存在較大差距。2019 年，全國箱板紙、瓦楞原紙產(chǎn)量合計 4，410 萬噸，消費量合計 4，777 萬噸，存在缺口近 367 萬噸，近 10 年來，年均缺口達 111.50 萬噸。

(2)產(chǎn)業(yè)布局趨于合理，總體格局基本形成

2019 年紙及紙板產(chǎn)量超過 100 萬噸的省份有廣東、山東、浙江、江蘇、福建、河南、湖北、安徽、重慶、四川、廣西、湖南、天津、河北、江西、海南、遼寧 17 個省(市)，產(chǎn)量合計達 10，412 萬噸，占全國紙及紙板總產(chǎn)量的96.72%;其中，產(chǎn)量最大的廣東、山東、浙江三省總量占全國的 47.59%。

(3)造紙資源整合，持續(xù)淘汰落后產(chǎn)能

根據(jù)《中國造紙協(xié)會關(guān)于造紙工業(yè)“十三五”發(fā)展的意見》，我國造紙行業(yè)要繼續(xù)整合資源、淘汰落后產(chǎn)能。按照優(yōu)勢互補、自愿結(jié)合的原則，大型制漿造紙企業(yè)通過兼并重組與合資合作等形式發(fā)展，形成具有國際競爭力的綜合性制漿造紙企業(yè)集團;中小造紙企業(yè)向?qū)！⒕?、特、新方向發(fā)展，實施橫向聯(lián)合，提高專業(yè)化水平和抗風(fēng)險能力;依法淘汰落后產(chǎn)能，關(guān)停不能達標(biāo)排放的小企業(yè)。

(4)瓦楞紙箱包裝行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展

改革開放以來，中國瓦楞紙箱包裝行業(yè)持續(xù)增長，目前基本滿足商品包裝和物流包裝的需求，但市場需求對包裝的要求仍在進一步提升，瓦楞紙箱包裝業(yè)在持續(xù)高速發(fā)展后的轉(zhuǎn)型升級進一步刺激行業(yè)的發(fā)展。在未來一段時間，我國瓦楞紙箱行業(yè)將通過淘汰落后產(chǎn)能、并購重組等方式使行業(yè)集中度提高，進入規(guī)模化、集團化發(fā)展階段。同時，逐年提高的環(huán)保成本將使得行業(yè)門檻逐步提高，有資金、技術(shù)實力的瓦楞紙箱企業(yè)將逐漸占據(jù)市場主導(dǎo)地位。

2、行業(yè)競爭格局

(1)工業(yè)包裝用紙

近年來，我國造紙行業(yè)龍頭企業(yè)一方面通過引進國外先進技術(shù)和裝備，提高了行業(yè)整體技術(shù)水平和生產(chǎn)能力，生產(chǎn)規(guī)模不斷擴大，另一方面在全國范圍內(nèi)進行跨地區(qū)兼并整合，造紙企業(yè)向集團化和規(guī)?；较虬l(fā)展，行業(yè)集中度持續(xù)提升。2010 年至 2019 年，我國紙和紙板年產(chǎn) 100 萬噸(含)以上的企業(yè)從 9 家增加到23 家，其中排名第一的玖龍紙業(yè)(控股)有限公司年產(chǎn)量已達 1，502 萬噸，占全行業(yè)產(chǎn)量的 13.95%;產(chǎn)量前 10 名造紙企業(yè)占全國產(chǎn)量的比重已增至 45.68%，行業(yè)前 30 名的企業(yè)產(chǎn)量占同期全國產(chǎn)量比重增加至 68.15%。

(2)瓦楞紙箱包裝

我國瓦楞紙箱包裝生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量眾多，初級瓦楞紙箱廠商的進入門檻較低，且下游行業(yè)較廣，大量小紙箱廠依附于本地需求而生存，行業(yè)內(nèi)處于低端的中小型紙箱廠眾多，形成了極度分散的行業(yè)格局?！队∷⒔?jīng)理人》雜志推出的 2019 年中國印刷包裝企業(yè) 100 強，總收入突破1，300 億元，其中，森林包裝排名第 19 位。

3、行業(yè)利潤水平變動情況

隨著經(jīng)濟的發(fā)展和人們生活水平的不斷提高，對紙及紙制品的消費需求也不斷提高，國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，近十年來，規(guī)模以上造紙企業(yè)利潤總額整體呈上升態(tài)勢，但自 2018 年起有所回落。

箱板紙和瓦楞原紙是造紙及紙制品行業(yè)的主要產(chǎn)品，占總量近五成。得益于電子商務(wù)的迅速發(fā)展，大量的快遞包裝需求給包裝行業(yè)帶來了較大的發(fā)展空間，箱板紙、瓦楞紙價格的波動，對行業(yè)利潤影響重大。以江浙地區(qū)瓦楞原紙價格為例，報告期內(nèi)價格變動情況如下：

廢紙是中國造紙行業(yè)最重要的原材料，近十年來，廢紙漿占消耗紙漿總量的比例基本維持在六成以上，廢紙的價格波動對行業(yè)利潤水平有重要影響。2016年以來進口廢紙供應(yīng)量緊縮，市場的整體成交量有所縮減，一定程度上刺激了下游紙廠對國內(nèi)廢紙的需求。廢紙價格上漲一方面是紙品漲價效應(yīng)對原料端的直接傳導(dǎo)，另一方面是紙廠生產(chǎn)需求增加所致。

2017 年、2018 年廢紙價格波動較大，2019 年波動較小，2020年 1-6 月較上年有所下降。自 2017 年初至 2018 年 9 月，廢紙價格呈現(xiàn)出震蕩上漲的趨勢，期間價格的振幅較大;自 2018 年 9 月起，廢紙價格開始出現(xiàn)下跌，經(jīng)過一輪快速下跌后，廢紙價格走勢逐漸平穩(wěn)，振幅變小。

財務(wù)狀況

2017-2019年，公司營業(yè)收入分別為21.55億元、24.76 億元、20.46億元，復(fù)合增長率為-2.56%;凈利潤分別為18928.72萬元、26920.97萬元、16989.48萬元，復(fù)合增長率為-5.26%。主營業(yè)務(wù)中，牛皮箱紙板占比最高，為57.46%，2017-2019年公司毛利率分別為8.78%、10.87%、8.30%。

結(jié)論

發(fā)行人公司主業(yè)瓦楞紙，市場競爭充分，沒有什么科技含量，誰的規(guī)模更大，誰的成本更低，誰的抗風(fēng)險能力就更強，誰就可以活下去，這一點森林包裝就完全不如市場巨頭理文、玖龍了，前兩年財務(wù)增長快，公司前景一般，關(guān)聯(lián)交易問題多，合理估值為70億左右，不建議關(guān)注。