近期，因?yàn)楸黄匾竺嬖囌咛顚懮?jì)劃，盲盒獨(dú)角獸泡泡瑪特被指歧視女性。此輿論一出，給主要用戶為女性的泡泡瑪特引來(lái)不少麻煩，公司很快發(fā)文道歉，平息了輿論。

輿論容易平息，然而經(jīng)營(yíng)上的難題就不那么容易解決了。作為中國(guó)最大且增長(zhǎng)最快的潮玩公司，泡泡瑪特如今面臨著營(yíng)收增速放緩、授權(quán)費(fèi)攀升、低毛利的非獨(dú)家IP產(chǎn)品依賴加重等難題，這些都對(duì)目前較高的估值提出了疑問(wèn)。

泡泡瑪特自去年12月在香港上市，上市當(dāng)天開盤價(jià)為77.1港元，兩個(gè)月內(nèi)最高漲到107.6港元。三月份起，股價(jià)開始快速下跌，最低到46.6港元。目前公司股價(jià)在60港元附近振蕩，仍低于上市首日開盤價(jià)。

相對(duì)弱勢(shì)的股價(jià)表現(xiàn)，是市場(chǎng)一時(shí)的低迷，還是投資者在潮玩行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇下用腳投票的結(jié)果?

營(yíng)收增速放緩 新產(chǎn)品開始漲價(jià)

泡泡瑪特于2010年由王寧創(chuàng)立，這位85后的創(chuàng)業(yè)者認(rèn)為當(dāng)時(shí)中國(guó)缺少潮流雜貨店。在早些年間，泡泡瑪特賣一些生活用品、服裝、玩具等潮流物品，經(jīng)營(yíng)一直不見(jiàn)起色。后來(lái)，一款名為Sonny Angel的玩具娃娃在2015年意想不到地成了爆款，王寧決定從把泡泡瑪特從潮流雜物店轉(zhuǎn)型為潮流玩具店。

2016年4月，泡泡瑪特認(rèn)為Molly形象的潮流玩具有巨大潛力，便和Molly的創(chuàng)作者王信明簽訂獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，開始了Molly的大規(guī)模商業(yè)化，并取得成功。Molly的成功給泡泡瑪特指明了今后的方向。于是，基于其他IP的潮流玩具陸續(xù)推出，泡泡瑪特也在2019年完成了對(duì)Molly所有權(quán)的收購(gòu)。

從2017年至2020年，轉(zhuǎn)型潮流玩具的泡泡瑪特發(fā)展迅猛，營(yíng)業(yè)收入從1.58億元增長(zhǎng)到25.13億元，凈利潤(rùn)從157萬(wàn)元增長(zhǎng)到5.23億元。

泡泡瑪特可以說(shuō)是潮流玩具的開拓者，激起了人們對(duì)潮流文化及玩具的熱情。然而，市場(chǎng)被打開，緊隨而來(lái)的便是競(jìng)爭(zhēng)。

2018年和2019年，泡泡瑪特的營(yíng)收增速都超過(guò)200%，然而2020年則放緩至49%。毛利率從2017年的47.6%增長(zhǎng)至2019年的64.8%，在2020年則下滑至63.4%。

為應(yīng)對(duì)毛利下行的壓力，泡泡瑪特開始提價(jià)。今年推出的多款產(chǎn)品售價(jià)漲至69元，比過(guò)去59元的統(tǒng)一售價(jià)提升了16.9%。關(guān)于漲價(jià)的事情，已有多家媒體報(bào)道。對(duì)此，泡泡瑪特回應(yīng)稱：“由于供應(yīng)鏈原材料價(jià)格上漲，人工成本增加，因此采取提價(jià)策略以應(yīng)對(duì)成本抬升，此外，潮流玩具在設(shè)計(jì)上更加精細(xì)，工藝更加復(fù)雜也導(dǎo)致了成本的增加”。

事實(shí)上，除了制作成本的上漲，非獨(dú)家IP占比的大幅也制約著泡泡瑪特的毛利率。

潮玩市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇 非獨(dú)家IP授權(quán)費(fèi)攀升

泡泡瑪特在招股書中多次表示：IP是公司業(yè)務(wù)的核心。

泡泡瑪特的IP分為自有IP、獨(dú)家IP和非獨(dú)家IP。主要來(lái)自內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)、藝術(shù)家、以及著名IP提供商。此外，泡泡瑪特還代理銷售其他方的IP產(chǎn)品(哈利波特、寵物小精靈系列等)，這部分收入2020年占14.6%。

自有IP主要通過(guò)內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)(Yuki、BOBO&COCO)或者向藝術(shù)家直接收購(gòu)(如Molly)。獨(dú)家IP主要通過(guò)獲得藝術(shù)家的授權(quán)。而非獨(dú)家IP一般來(lái)自著名的IP提供商(比如迪士尼、環(huán)球影業(yè))。

潮玩市場(chǎng)剛剛興起的頭幾年，泡泡瑪特憑借Molly在行業(yè)中擁有著特許權(quán)。具體表現(xiàn)在，它的產(chǎn)品被市場(chǎng)需要、暫時(shí)不可替代、以及定價(jià)自由。故而，泡泡瑪特得以在2017年到2019年間快速發(fā)展，毛利率也能不斷提高。

然而，隨著越來(lái)越多的玩家進(jìn)入潮流玩具市場(chǎng)，缺少壁壘保護(hù)的泡泡瑪特漸漸喪失著特許權(quán)。簡(jiǎn)單說(shuō)來(lái)，其他競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入潮玩行業(yè)，其實(shí)并不難。IP是這個(gè)行業(yè)的核心，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不難從藝術(shù)家或者著名IP供應(yīng)商獲得優(yōu)質(zhì)IP的使用權(quán)，財(cái)大氣粗的甚至可以直接收購(gòu)。

一個(gè)行業(yè)的景氣，往往會(huì)造福上游。對(duì)優(yōu)質(zhì)IP的搶奪，也使得來(lái)自上游的IP授權(quán)費(fèi)越來(lái)越高。

泡泡瑪特的招股書顯示，2017年、2018年、2019年和2020年上半年分別簽訂3份、4份、18份及2份非獨(dú)家授權(quán)。而相應(yīng)的專利費(fèi)為0.4百萬(wàn)元，7.5百萬(wàn)元，41.7百萬(wàn)元和30.6百萬(wàn)元。顯然，平均每筆非獨(dú)家授權(quán)的費(fèi)用，每年都在增長(zhǎng)。

此外，這些非獨(dú)家授權(quán)大多將在2021年到期。若潮玩市場(chǎng)的景氣度維持，授權(quán)費(fèi)恐怕還將提升。這自然會(huì)增加泡泡瑪特的成本。

《投資者網(wǎng)》嘗試就IP使用權(quán)獲取的競(jìng)爭(zhēng)是否在加劇，公司在獨(dú)家IP與非獨(dú)家IP的獲取上有何優(yōu)勢(shì)等問(wèn)題，向泡泡瑪特獲取相關(guān)意見(jiàn)，截止發(fā)稿并未收到回復(fù)。

愈加依賴非獨(dú)家IP 資金投向值得重點(diǎn)關(guān)注

據(jù)泡泡瑪特招股書顯示，不同來(lái)源的IP毛利率不同。其中，自有IP最高，獨(dú)家IP居中，非獨(dú)家IP最低。2019年財(cái)年，它們分別73.8%、69.5%和68%。

2020年年報(bào)顯示，非獨(dú)家IP占銷售額從1.59億元增長(zhǎng)到4.44億元，占營(yíng)收比重從2019年的9.5%，上升到2020年的17.7%。與此同時(shí)，自有IP占比只增加1.8%，獨(dú)家IP則下降了7.1%。

該數(shù)據(jù)反應(yīng)出，泡泡瑪特對(duì)毛利率較低的非獨(dú)家IP的依賴正在變大。低毛利產(chǎn)品銷售占比的提升，會(huì)影響公司整體的凈利潤(rùn)率，從而影響業(yè)績(jī)。

值得注意的是，2020年泡泡瑪特Molly的銷量出現(xiàn)了下滑，從4.56億元下降28%至3.56億元。紛亂的潮玩市場(chǎng)里，Molly已不再同過(guò)去那樣醒目，消費(fèi)者的興趣正在轉(zhuǎn)移。而泡泡瑪特的另一款自有IP產(chǎn)品Dimoo在去年表現(xiàn)出色，收入從1億增長(zhǎng)到3.15億元，有望取代Molly成為新的拳頭產(chǎn)品。

Dimoo同Molly一樣都是泡泡瑪特從藝術(shù)家手里收購(gòu)得來(lái)，并非出自自己的設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)。相比之下，出自內(nèi)部創(chuàng)作團(tuán)隊(duì)的IP銷量并不佳，最高的BOBO&COCO在2020只有6742萬(wàn)的收入，與Molly和Dimoo不在一個(gè)量級(jí)。

也就是說(shuō)，截至目前，泡泡瑪特內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)的力量還未能創(chuàng)造出一個(gè)真正意義上的爆款。未來(lái)，泡泡瑪特對(duì)獨(dú)立藝術(shù)家和著名IP供應(yīng)商的依賴，仍然較大。

《投資者網(wǎng)》嘗試就較低毛利的非獨(dú)家IP產(chǎn)品依賴正在加重等問(wèn)題，向泡泡瑪特獲取意見(jiàn)，截至發(fā)稿并未獲得答復(fù)。

泡泡瑪特通過(guò)IPO募集了約50億港元，占到2020年底總資產(chǎn)的81%。根據(jù)招股書，公司所募資金有有多個(gè)用途，其中30%用于渠道擴(kuò)張，18%用于擴(kuò)大IP庫(kù)，27%用于潛在投資。這一大筆資金的配置成果，將會(huì)對(duì)泡泡瑪特的業(yè)績(jī)有較大影響。

6月2日，泡泡瑪特公告出資5000萬(wàn)元參與投資基金。這或許是其利用募集資金參與投資的第一步。將來(lái)，泡泡瑪特將如何利用手上的資金，值得投資者密切關(guān)注?！端季S財(cái)經(jīng)》出品

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