11月13日，明陽智慧能源集團股份公司(以下簡稱“明陽智能”)首發(fā)申請上會，保薦機構(gòu)為申萬宏源。明陽智能擬于上交所公開發(fā)行27590萬股，發(fā)行后總股本不超過 13.80億股，計劃募集資金25億元，用于陽江高新區(qū)明陽風(fēng)機裝備制造葉片項目、陽江高新區(qū)明陽風(fēng)機裝備制造整機項目、恭城低風(fēng)速試驗風(fēng)電場項目和靖邊明陽寧條梁二期風(fēng)電場項目。

明陽智能曾為中國明陽子公司。中國明陽曾于2010年至2016年期間在美國紐約證券交易所上市。明陽智能是中國明陽主要境內(nèi)核心經(jīng)營主體。2016年7月，中國明陽完成私有化退市。

今年2月份，明陽智能發(fā)起了在A股首發(fā)上市的申請，首次向證監(jiān)會遞交了招股說明書，7月份明陽智能更新披露了招股書。

明陽智能2016年、2017年營業(yè)收入下滑，2017年，明陽智能營業(yè)收入、凈利潤雙降。2014年至2017年，明陽智能實現(xiàn)營業(yè)收入分別為53.32億元、69.40億元、65.20億元、52.98億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.97億元、3.58億元、3.88億元、3.44億元。

明陽智能前后兩次公布的招股書中2015年、2016年流動資產(chǎn)、非流動資產(chǎn)、資產(chǎn)總計、凈利潤等多項財務(wù)數(shù)據(jù)對不上。如：2018年2月5日報送的招股書顯示，公司2015年、2016年歸屬于母公司股東的凈利潤分別為3.97億元、4.21億元。2018年7月5日報送的招股書顯示，公司2015年、2016年歸屬于母公司股東的凈利潤分別為3.58億元、3.88億元。

2015年和2016年，明陽智能經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額低于當(dāng)期凈利潤。2014年至2017年，明陽智能經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為15.24億元、1.23億元、9139.79萬元、12.93億元。

2015年至2017年，應(yīng)收賬款余額分別為49.21億元、51.57億元、42.78億元，應(yīng)收賬款余額占營業(yè)收入的比例高達73.14%、80.31%、82.04%，逐年在攀升。

按逾期賬齡法計算，2015年至2017年9月，明陽智能在信用期內(nèi)逾期的應(yīng)收賬款余額占比分別為44.96%、53.64%、56.59%。中國經(jīng)濟網(wǎng)記者計算，2015年至2017年9月，信用期內(nèi)逾期的應(yīng)收賬款余額為22.13億元、27.66億元、29.56億元。

即便明陽智能2017年末應(yīng)收賬款余額較2017年9月末有下滑，如果按照逾期的應(yīng)收賬款余額占比，年末明陽智能逾期的應(yīng)收賬款穩(wěn)超20億元。

報告期內(nèi)，明陽智能擁有的子公司多達50多家，轉(zhuǎn)讓、注銷了18家，主要子公司虧損500萬元(任一年度)以上的多達11家。這11家子公司中，2015年有6家虧損，2016年增至9家，2017年僅有一家盈利。僅在2017年11家主要子公司的凈利潤合計虧損1.07億元。

明陽智能還對政策性收益存在依賴，公司獲得的稅收優(yōu)惠及政府補助合計數(shù)分別為1.50億元、1.37億元、1.40億元，分別占利潤總額的35.22%、32.21%、41.77%。

2017年3月30日，裁判文書網(wǎng)公布了廣東省科技廳原廳長李興華受賄二審刑事裁定書，其中包括收受廣東明陽風(fēng)電產(chǎn)業(yè)集團有限公司(以下簡稱“明陽公司”)董事長張某6賄送的美元2萬元。據(jù)李興華供述：張某6是明陽公司老板。2010年前后，我去明陽公司考察過幾次，認識了張某6。省科技廳給予明陽公司幾千萬元資金支持。2011年和2013年春節(jié)前，張某6都到我辦公室，每次給我1萬美元，共2萬元美元。

2015年至2017年，明陽智能向關(guān)聯(lián)方經(jīng)常性采購商品、接受勞務(wù)交易總額分別為2.64億元、1.77億元、1.18億元，占公司同期營業(yè)成本的比例分別為5.11%、3.65%、3.02%;向關(guān)聯(lián)方經(jīng)常性出售商品、提供勞務(wù)的總額分別為1.81億元、3.45億元、1.92億元，占公司同期營業(yè)成本的比例分別為2.61%、5.29%、3.62%。

報告期內(nèi)，明陽智能與控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方發(fā)生過多筆資金拆借，多筆資金拆借在億元級別以上。其中，億元級別以上的拆出包括：2015年，明陽智能向中國明陽拆出9.32億元;2016年明陽智能向能投集團拆出4.51億元、明陽智能向天津控股拆出4.4億元;2017年向能投集團拆出1億元。

明陽智能頻現(xiàn)違法違規(guī)，招股書顯示，明陽智能及其子公司最近36個月內(nèi)受到的行政處罰或罰款事項多達17起，涉及環(huán)保、稅務(wù)、城管、國土資源、林業(yè)等多個部門，除了7起處罰屬于零星處罰外，10起罰款金額較大的處罰主要是因為非法占用土地、非法建設(shè)、未按期辦理納稅申報、未按規(guī)定辦理外匯登記等。

明陽智能不僅違法違規(guī)情況繁多，訴訟糾紛情況也較為復(fù)雜。招股書顯示，公司及控股子公司涉案金額500萬元以上的重大訴訟案多達12起，包括買賣合同糾紛，施工合同糾紛，承攬合同糾紛、財產(chǎn)損害賠償糾紛、借款糾紛等等，涉及金額小至幾百萬，多則上千萬元。

盡管明陽智能是風(fēng)電風(fēng)機行業(yè)的頭部企業(yè)，但這么多年來，讓明陽智能能夠在行業(yè)內(nèi)站穩(wěn)腳根的核心技術(shù)卻來自于德國一家名為aerodyn的公司。盡管全球風(fēng)機制造已經(jīng)被中國廠商所壟斷，但包括明陽智能在內(nèi)的國內(nèi)廠商目前生產(chǎn)3.0MW以上大功率風(fēng)機的能力依然有所欠缺。

中國經(jīng)濟網(wǎng)記者向明陽智能董事會辦公室發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

風(fēng)力發(fā)電機組制造商擬登陸上交所

明陽智能前身為2006年6月2日成立的廣東明陽風(fēng)電技術(shù)有限公司。2017年3月整體變更設(shè)立為股份有限公司，并更名為明陽智慧能源集團股份公司。明陽智能主要從事新能源高端裝備制造，新能源電站投資運營及智能管理業(yè)務(wù)。主要包括：大型風(fēng)力發(fā)電機組及其核心部件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、智能化運維;風(fēng)電場及光伏電站開發(fā)、投資、建設(shè)和智能運營管理。

招股書顯示，能投集團、中山瑞信、中山博創(chuàng)、Wiser Tyson、First Base、Keycorp 受實際控制人張傳衛(wèi)、吳玲、張瑞控制，為公司共同控股股東。

張傳衛(wèi)、吳玲、張瑞通過能投集團、中山瑞信、中山博創(chuàng)、WiserTyson、FirstBase、Keycorp 分別控制公司4.6497%、1.6129%、3.3200%、14.2290%、10.8233%、4.0481%股份，合計控制38.6829%股份。此外，張傳衛(wèi)通過中山聯(lián)創(chuàng)間接持有公司0.1769%權(quán)益的股份。

張傳衛(wèi)，董事長、首席執(zhí)行官(總經(jīng)理)，1962年出生，中國國籍，無境外居留權(quán)，碩士學(xué)位，研究生學(xué)歷。第十二屆全國人民代表大會委員，第十三、十四、十五屆廣東省中山市人民代表大會常務(wù)委員會委員，第一屆天津市濱海新區(qū)政治協(xié)商會議委員，廣東省工商業(yè)聯(lián)合會(總商會)副主席，廣東電氣行業(yè)協(xié)會會長。1984年至1988年任重慶市委辦公廳秘書、科長;1988年至1990年任河南省信陽高壓開關(guān)總廠辦主任、廠長助理;1990至1993 年任中外合資珠海豐澤電器有限公司總經(jīng)理;1993年創(chuàng)立明陽電器，1993年至今任明陽電器董事長;2006年創(chuàng)立明陽風(fēng)電，2006年至2017年3月任明陽風(fēng)電董事長。2017年3月至今任公司董事長兼首席執(zhí)行官(總經(jīng)理)。張傳衛(wèi)董事任期三年，至2020年3月止。

吳玲，董事長張傳衛(wèi)之配偶，1963 年出生，圣基茨和尼維斯聯(lián)邦國籍。

張瑞，董事，董事長張傳衛(wèi)之子。1990年出生，中國國籍，無境外居留權(quán)，本科學(xué)歷。2012年至2017年3月歷任明陽風(fēng)電采購部總監(jiān)、董事。2017年3月至今任公司董事、運營計劃部部長、運營中心副主任、CEO 助理。張瑞董事任期三年，至2020年3月止。

此次，明陽智能擬于上交所公開發(fā)行27590萬股，計劃募集資金25億元，其中，5.5億元用于陽江高新區(qū)明陽風(fēng)機裝備制造葉片項目、10億元用于陽江高新區(qū)明陽風(fēng)機裝備制造整機項目、4億元用于恭城低風(fēng)速試驗風(fēng)電場項目、5.5億元用于靖邊明陽寧條梁二期風(fēng)電場項目。

私有化后回歸A股 綁定央企大客戶

據(jù)新京報報道，光環(huán)加身而來，但乘風(fēng)電爆發(fā)之勢而起的明陽風(fēng)電已感受到了此時行業(yè)的陣陣涼意。

2011年，風(fēng)電老大——華銳風(fēng)電登陸上交所，在上市詢價程序報出了每股90元的IPO“天價”，創(chuàng)A股紀錄。當(dāng)時，它融資94.59億，市值逼近千億，成為當(dāng)年最轟動的IPO項目，造就了數(shù)十位億萬富豪。

然而上市當(dāng)日收盤，華銳風(fēng)電的股價滑落至81.37元，創(chuàng)下了“IPO重啟以來大盤新股首日最差表現(xiàn)”。

風(fēng)電步入寒冬期之時，即便隔著太平洋，明陽風(fēng)電股價也出現(xiàn)大跌。據(jù)報道，2011年12月，明陽風(fēng)電股價甚至曾低至1.30美元/股。

2014-2015年，隨著A股牛市啟動，美國中概股掀起回歸潮;2015年11月1日，明陽風(fēng)電宣布收到非約束性私有化要約，正式成為中概股回歸浪潮的一員。

2017年3月30日，廣東明陽風(fēng)電產(chǎn)業(yè)集團有限公司(簡稱明陽風(fēng)電)整體變更為股份公司，更名為明陽智慧能源集團股份公司，即明陽智能，完成了A股上市必不可少的股份制改造步驟。

但是，明陽智能擁有一項突出優(yōu)勢：對央企大客戶的綁定。

據(jù)招股書披露，明陽智能的2017年1-9月的前五大客戶中，第一、第二和第五都是央企。

比如第一大客戶國電投集團，銷售額47609.55萬元，占比高達12.55%;第二大客戶大唐集團，銷售額47200.55萬元，占比12.44%;第五大客戶華電集團，銷售額30693.87萬元，占比8.09%。

這意味著，三家央企巨無霸為明陽智能貢獻了三分之一的生意。

董事長曾向廣東落馬廳長行賄 三年累計行賄2萬美元

2017年3月30日，裁判文書網(wǎng)公布了廣東省科技廳原廳長李興華受賄二審刑事裁定書。

裁定書顯示，2007年至2013年期間，被告人李興華在擔(dān)任廣東省科學(xué)技術(shù)廳廳長、黨組書記期間，利用職務(wù)上的便利，為他人謀取利益,多次非法收受他人財物，要求他人替其兒子李晟償還賭債。

其中包括收受廣東明陽風(fēng)電產(chǎn)業(yè)集團有限公司(以下簡稱“明陽公司”)董事長張某6賄送的美元2萬元。

明陽公司是省政府重點支持企業(yè)。李興華在科技廳會議中多次傳達省政府要求，對明陽公司予以全力支持。后來，明陽公司向省科技廳申報的多個項目獲得省科技廳科研扶持資金共2530萬元。為感謝李興華的支持，該董事長張某6于2011年至2013年共送給李興華美元2萬元。

上述事實，有下列證據(jù)證實：

1.證人張某6的證言：2011年開始，中秋、春節(jié)期間我都會到李興華辦公室拜訪，每次給他2000美元到5000美元不等，三年來總共送給他2萬美元。

2.明陽公司工商資料以及省科技廳提供的明陽風(fēng)電公司申請扶持資金的資料。

3.上訴人李興華的供述：張某6是明陽公司老板。2010年前后，我去明陽公司考察過幾次，認識了張某6。省科技廳給予明陽公司幾千萬元資金支持。2011年和2013年春節(jié)前，張某6都到我辦公室，每次給我1萬美元，共2萬元美元。

營業(yè)收入、凈利潤雙降 一年兩發(fā)招股書多處財務(wù)數(shù)據(jù)對不上

今年2月份，明陽智能發(fā)起了在A股首發(fā)上市的申請，首次向證監(jiān)會遞交了招股說明書，7月份明陽智能更新披露了招股書。

明陽智能2016年、2017年營業(yè)收入下滑，2017年，明陽智能營業(yè)收入、凈利潤雙降。

2014年至2017年，明陽智能實現(xiàn)營業(yè)收入分別為53.32億元、69.40億元、65.20億元、52.98億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.97億元、3.58億元、3.88億元、3.44億元。

中國經(jīng)濟網(wǎng)記者對比明陽智能前后兩次公布的招股書，兩版招股書中2015年、2016年流動資產(chǎn)、非流動資產(chǎn)、資產(chǎn)總計、凈利潤等多項財務(wù)數(shù)據(jù)對不上。

如：2018年2月5日報送的招股書顯示，公司2015年、2016年歸屬于母公司股東的凈利潤分別為3.97億元、4.21億元。2018年7月5日報送的招股書顯示，公司2015年、2016年歸屬于母公司股東的凈利潤分別為3.58億元、3.88億元。

上圖來源2018年7月5日報送的招股書

上圖來源2018年2月5日報送的招股書

2015年和2016年，明陽智能經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額低于當(dāng)期凈利潤。2014年至2017年，明陽智能經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為15.24億元、1.23億元、9139.79萬元、12.93億元。

2017年9月末逾期應(yīng)收賬款占比56.59%

2015年至2017年，明陽智能應(yīng)收賬款賬面價值分別為45.70億元、47.35億元、39.43億元，占各期末資產(chǎn)總額比例分別為30.25%、26.14%、20.63%，應(yīng)收賬款余額分別為49.21億元、51.57億元、42.78億元，應(yīng)收賬款余額占營業(yè)收入的比例高達73.14%、80.31%、82.04%，逐年在攀升。

報告期內(nèi)，明陽智能計提壞賬準備金額分別為3.51億元、4.22億元、3.35億元。

2016年，公司主營業(yè)務(wù)收入同比下降4.58%，應(yīng)收賬款同比增長4.79%，高于收入變動幅度。2017年，公司主營業(yè)務(wù)收入同比下降 18.78%，應(yīng)收賬款同比下降 17.04%。

明陽智能稱，2016年公司應(yīng)收賬款高于收入變動幅度，主要是因為：2015年風(fēng)電行業(yè)出現(xiàn)“搶裝潮”，行業(yè)整體裝機容量增加較多，隨后在2016年風(fēng)電項目落實補貼時間相對較長，客戶回款較慢;2016 年全行業(yè)裝機容量向中東部和南部地區(qū)轉(zhuǎn)移，公司中東部地區(qū)、南部地區(qū)銷售比例增加，與三北地區(qū)相比，中東部和南部地區(qū)風(fēng)電場項目建設(shè)周期較長，客戶回款較慢。

同行業(yè)公司(不含港股上市公司國電科環(huán))中，金風(fēng)科技、湘電股份、華銳風(fēng)電、運達風(fēng)電均采用逾期賬齡法計提壞賬準備，對于未逾期的應(yīng)收賬款，不計提壞賬準備，從逾期開始，按逾期的賬齡計提壞賬準備。

按逾期賬齡法計算，2015年至2017年9月，明陽智能在信用期內(nèi)逾期的應(yīng)收賬款余額占比分別為44.96%、53.64%、56.59%。中國經(jīng)濟網(wǎng)記者計算，2015年至2017年9月，信用期內(nèi)逾期的應(yīng)收賬款余額為22.13億元、27.66億元、29.56億元。

新版招股書應(yīng)收賬款表 2016年逾期占比與舊版招股書數(shù)據(jù)有偏差

盈利能力不穩(wěn)定 11家子公司虧損

據(jù)長江商報報道，擁有國家電投、大唐集團等大型央企客戶的明陽智能盈利能力起伏不定。

作為國內(nèi)風(fēng)力發(fā)電機組制造第一梯隊企業(yè)，明陽智能市場份額較為穩(wěn)定。報告期，公司在國內(nèi)風(fēng)力發(fā)電機組新增裝機容量市場份額分別為 8.20%、8.40%、12.50%，逐年提升。

報告期，公司前五大客戶分別為國家電投、大唐集團、華潤電力、粵電集團、華電集團、中國電建、華能集團等，均為國內(nèi)知名大型電力集團。前五大客戶貢獻的銷售收入占公司銷售收入的比例分別為56.78%、53.53%、41.35%，公司向第一大集團客戶國家電投銷售收入占比分別為16.53%、19.30%、9.01%。 由此可見，公司客戶集中度較高。

依靠向大型央企銷售產(chǎn)品獲得較高的市場份額，明陽智能并未實現(xiàn)穩(wěn)定可觀的經(jīng)濟效益。

盈利能力波動大，或與其子公司經(jīng)營業(yè)績不太好相關(guān)。

報告期內(nèi)，公司擁有的子公司多達50多家，轉(zhuǎn)讓、注銷了18家，主要子公司虧損500萬元(任一年度)以上的多達11家。這11家子公司中，2015年有6家虧損，2016年增至9家，2017年僅有一家盈利。僅在2017年11家主要子公司的凈利潤合計虧損1.07億元。

盈利能力不穩(wěn)定，明陽智能還對政策性收益存在依賴。

報告期，公司獲得的稅收優(yōu)惠及政府補助合計數(shù)分別為1.50億元、1.37億元、1.40億元，分別占利潤總額的35.22%、32.21%、41.77%。

盡管如此，公司堅稱對稅收優(yōu)惠及政府補助不存在重大依賴，理由是，報告期，公司扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤分別為2.01億元、2.49億元、2.73億元，逐年在增長。

每年過億元的稅收優(yōu)惠和政府補助，與凈利潤的比重超過三分之一，對公司的業(yè)績影響不言而喻。

關(guān)聯(lián)交易頻繁 多筆億元級別資金拆借

2015年至2017年，明陽智能向關(guān)聯(lián)方經(jīng)常性采購商品、接受勞務(wù)交易總額分別為2.64億元、1.77億元、1.18億元，占公司同期營業(yè)成本的比例分別為5.11%、3.65%、3.02%。

報告期內(nèi)，明陽智能向關(guān)聯(lián)方經(jīng)常性出售商品、提供勞務(wù)的總額分別為1.81億元、3.45億元、1.92億元，占公司同期營業(yè)成本的比例分別為2.61%、5.29%、3.62%。

明陽智能報告期內(nèi)發(fā)生的經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易還包括對關(guān)聯(lián)方出租房屋、設(shè)備、場地。

報告期內(nèi)，明陽智能與控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方發(fā)生過多筆資金拆借，多筆資金拆借在億元級別以上。其中，億元級別以上的拆出包括：2015年，明陽智能向中國明陽拆出9.32億元;2016年明陽智能向能投集團拆出4.51億元、明陽智能向天津控股拆出4.4億元;2017年向能投集團拆出1億元。

明陽智能關(guān)聯(lián)方資金拆入情況

明陽智能向關(guān)聯(lián)方拆出資金情況

對于資金拆借的原因及用途，明陽智能在招股書中稱，張傳衛(wèi)為公司董事長及核心管理人員，報告期內(nèi)公司向張傳衛(wèi)提供較大金額的備用金，用于其開展業(yè)務(wù)的公務(wù)支出，但每年實際使用及報銷金額低于借款額，因此，將每年備用金中未報銷的金額按資金拆借核算，并按同期銀行貸款基準利率計提利息。截至 2017 年 6 月，該等款項已全部清償完畢。

公司原為中國明陽的境內(nèi)經(jīng)營實體子公司，中國明陽是美國上市主體，天津控股為中國明陽的境內(nèi)中間層公司。中山瑞生安泰為張傳衛(wèi)發(fā)起設(shè)立的私有化特殊目的主體。中國明陽、天津控股、中山瑞生安泰均無實際經(jīng)營業(yè)務(wù)，報告期內(nèi)，公司與中國明陽、天津控股、中山瑞生安泰的資金往來是中國明陽境外上市融資、資金調(diào)撥，私有化過程資金流轉(zhuǎn)的正常行為。截至2017年7月，該等調(diào)撥款項已全部清償完畢。

2016年、2017年，公司通過同一控制下的企業(yè)合并收購了瑞德興陽、瑞華能源股權(quán)。報告期內(nèi)，瑞德興陽曾向其當(dāng)時的母公司能投集團拆出資金，瑞華能源曾向其當(dāng)時的母公司明陽電器拆出資金。上述資金拆借大多屬于當(dāng)時母子公司之間的正常資金往來，主要用于短期資金周轉(zhuǎn)。截至 2017 年 3 月，該等往來款項已全部清償完畢。內(nèi)蒙古風(fēng)電設(shè)備為公司的聯(lián)營企業(yè)，公司持股 33%，控股股東控制的久華科技持股 67%。報告期內(nèi)，因內(nèi)蒙古風(fēng)電設(shè)備資金周轉(zhuǎn)需要，公司向其拆出資金，用于生產(chǎn)經(jīng)營。截至 2017 年 6 月，該等往來款項已全部清償完畢。

內(nèi)蒙古風(fēng)力發(fā)電、新疆萬邦、大唐恭城、扶余吉瑞、扶余吉成、扶余富匯、扶余成瑞為公司的合作風(fēng)場。報告期內(nèi)，為支持風(fēng)電場項目運營，公司向上述合作風(fēng)場提供借款。

風(fēng)機及配件毛利率高于同業(yè)

據(jù)投資時報報道，2015年1月，國家發(fā)改委頒布《關(guān)于適當(dāng)調(diào)整陸上風(fēng)電標桿上網(wǎng)電價的通知》(發(fā)改價格[2014]3008號)，下調(diào)陸上風(fēng)電標桿上網(wǎng)電價，導(dǎo)致自2014年底政策預(yù)熱至2015年政策實行這一時期大量發(fā)電項目集中裝機。這一熱潮也在明陽智能的經(jīng)營業(yè)績上有所體現(xiàn)。

值得注意的是，隨著風(fēng)機搶裝潮的逐漸回落，該公司的經(jīng)營業(yè)績也面臨同步降低的風(fēng)險。招股書表示，相比擁有一定成本優(yōu)勢的傳統(tǒng)火電行業(yè)，新能源發(fā)電的行業(yè)發(fā)展格局與增長速度受政策影響較大。如果未來國家調(diào)整產(chǎn)業(yè)政策(如標桿上網(wǎng)電價下調(diào)，可再生能源電價補貼減少)，將對該公司的經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

從具體業(yè)務(wù)來看，明陽智能主營業(yè)務(wù)主要包括風(fēng)機及配件產(chǎn)品業(yè)務(wù)、發(fā)電業(yè)務(wù)、光伏產(chǎn)品業(yè)務(wù)和售電業(yè)務(wù)，其中風(fēng)機及配件產(chǎn)品業(yè)務(wù)為該公司的主要利潤來源，報告期各期在主營業(yè)務(wù)毛利中的占比均在99%以上。

明陽智能的風(fēng)機及配件毛利率明顯高于同行業(yè)可比公司的平均水平。2014年、2015年和2016年，明陽智能風(fēng)機及配件的毛利率分別為21.32%、25.70%和25.86%，而4家同行業(yè)可比公司(包括金風(fēng)科技、湘電股份、國電科環(huán)和*ST 銳電)的風(fēng)機及配件毛利率均值則分別為18.09%、18.30%和20.61%。該公司對于二者之間的差距并未給出合理明確的解釋，反而是對目前收入貢獻率合計不足5%的發(fā)電收入和光伏產(chǎn)品收入情況進行了說明，這多少讓市場心存疑慮。

從新一屆發(fā)審委上任后關(guān)注的問題來看，財務(wù)狀況真實性已成為審核過程中的重點，特別是擬過會公司毛利率高于同業(yè)的情況。此前被否的哈爾濱森鷹窗業(yè)股份有限公司和穩(wěn)健醫(yī)療用品股份有限公司均在這一問題上“撞上南墻”，這或許也會成為明陽智能上市之路的阻礙。

違法違規(guī)頻發(fā)訴訟麻煩纏身

據(jù)大眾證券報報道，除自身經(jīng)營業(yè)務(wù)外，明陽智能頻現(xiàn)違法違規(guī)，也不斷攤上官司。目前A股市場監(jiān)管全面從嚴，這為其上市增添了不少不確定因素。

招股書顯示，明陽智能及其子公司最近36個月內(nèi)受到的行政處罰或罰款事項多達17起，涉及環(huán)保、稅務(wù)、城管、國土資源、林業(yè)等多個部門，除了7起處罰屬于零星處罰外，10起罰款金額較大的處罰主要是因為非法占用土地、非法建設(shè)、未按期辦理納稅申報、未按規(guī)定辦理外匯登記等。如子公司河南天潤在未辦妥用地手續(xù)的情況下施工等。而在公司2月份披露的招股書中，違法違規(guī)事項更多，有27起。

明陽智能不僅違法違規(guī)情況繁多，訴訟糾紛情況也較為復(fù)雜。招股書顯示，公司及控股子公司涉案金額500萬元以上的重大訴訟案多達12起，包括買賣合同糾紛，施工合同糾紛，承攬合同糾紛、財產(chǎn)損害賠償糾紛、借款糾紛等等，涉及金額小至幾百萬，多則上千萬元。

目前這些訴訟進展如何?訴訟如此之多是否說明公司經(jīng)營管理方面存在問題?對公司業(yè)績又有何影響?

核心技術(shù)來自國外

據(jù)中新經(jīng)緯報道，盡管明陽智能是風(fēng)電風(fēng)機行業(yè)的頭部企業(yè)，并宣稱“在大型風(fēng)力發(fā)電機組和葉片、齒輪箱、發(fā)電機、電控系統(tǒng)等關(guān)鍵部件的設(shè)計研發(fā)，以及數(shù)字化、智能化風(fēng)機控制等方面具有全面系統(tǒng)性的核心技術(shù)體系”。但這么多年來，讓明陽智能能夠在行業(yè)內(nèi)站穩(wěn)腳根的核心技術(shù)卻來自于德國一家名為aerodyn的公司。

2006年4月，明陽智能創(chuàng)始股東之一的明陽電器與aerodyn旗下子公司簽署了委托設(shè)計開發(fā)合同，明陽電器委托aerodyn公司開發(fā)和設(shè)計1.5MW風(fēng)力發(fā)電機組相關(guān)技術(shù)。2007年5月，明陽電器將這一技術(shù)轉(zhuǎn)讓給明陽智能。明陽智能在吸收消化該技術(shù)后，于當(dāng)年制造首臺MY1.5-77雙饋發(fā)電機組并網(wǎng)發(fā)電。

2008年7月，明陽智能與aerodyn旗下另一家公司aerodyn Asia Co.Ltd簽署《SCD技術(shù)許可協(xié)議》，aerodyne Asia Co.Ltd將2.5-3MW陸上SCD風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)和5/6MWOffshoreSCD風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)的工業(yè)知識產(chǎn)權(quán)授予公司使用。aerodyn公司依然是研發(fā)的主力。

從明陽智能的產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)中可以看出，1.5MW風(fēng)電機組曾經(jīng)是其主打產(chǎn)品，但近三年開始，2.0MW 風(fēng)電機組銷售占比越來越高。理論上，風(fēng)電機組單機功率越大，每千瓦小時風(fēng)電成本越低。

主要產(chǎn)品銷量變化 來源：公司公告

而明陽智能的主要競爭對手金風(fēng)科技在2.5MW種類上早已放量。明陽智能與其還有差距。

盡管全球風(fēng)機制造已經(jīng)被中國廠商所壟斷，但包括明陽智能在內(nèi)的國內(nèi)廠商目前生產(chǎn)3.0MW以上大功率風(fēng)機的能力依然有所欠缺。在國內(nèi)陸上風(fēng)電裝機趨于飽和的情況下，海上風(fēng)電將逐漸變?yōu)楦骷腋偁幍?ldquo;主戰(zhàn)場”。安信證券分析師表示，分散式風(fēng)電與海上風(fēng)電成為推動行業(yè)需求增長的重要力量。

但海上風(fēng)電對于風(fēng)電機組的質(zhì)量和功率提出了更高的要求。明陽智能未來在海上風(fēng)機板塊的發(fā)展還存在較大不確定性。

行業(yè)大考：電價下調(diào)、補貼減少

據(jù)企業(yè)價值觀察，我國發(fā)電方式主要有火力發(fā)電、水力發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電、核能發(fā)電以及太陽能發(fā)電。從發(fā)電機組裝機容量來看，火電與水電占了其中的絕大部分。2010-2017年期間，國內(nèi)非化石電源發(fā)展明顯加快。其中，風(fēng)電規(guī)模實現(xiàn)高速增長，裝機容量在全部發(fā)電方式中的占比由2010年的3.1%提高至2017年的9.2%，躍升為我國第三大電力來源。但其增幅明顯不如光伏，光伏裝機量實現(xiàn)了143.04%的年均復(fù)合增長率。

盡管從時間節(jié)點來看，風(fēng)電裝機量在八年間增幅明顯。但縱觀全球市場，實際上近十年間風(fēng)電每年新增裝機量是呈現(xiàn)出明顯的波動狀態(tài)。

在2012年達到歷史高點之后2013年出現(xiàn)明顯回調(diào)，這主要是由于美國風(fēng)電裝機活躍，為搭上即將到期的生產(chǎn)稅抵減政策的末班車，所有項目都必須在2012年底前并網(wǎng)。

2015年全球新增裝機量創(chuàng)新高之后又有顯著下降。這時候中國市場已經(jīng)成為全球主市場。受整治“棄風(fēng)限電”政策及中東部地區(qū)風(fēng)電項目建設(shè)周期長影響，我國2016年、2017年連續(xù)兩年風(fēng)電并網(wǎng)容量下滑。

風(fēng)電行業(yè)經(jīng)過一段時期的快速發(fā)展，累計裝機容量已達到一定規(guī)模。但是由于風(fēng)資源地理分布與用電需求不匹配，風(fēng)電建設(shè)和電網(wǎng)建設(shè)不同步，因此存在兩大突出問題：風(fēng)電并網(wǎng)消納和“棄風(fēng)限電”。短期內(nèi)，這兩點仍將是影響風(fēng)電行業(yè)發(fā)展的主要因素。

所謂棄風(fēng)限電，是指在風(fēng)電發(fā)展初期，風(fēng)機處于正常情況下，由于當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)接納能力不足、風(fēng)電場建設(shè)工期不匹配和風(fēng)電不穩(wěn)定等自身特點導(dǎo)致的部分風(fēng)電場風(fēng)機暫停的現(xiàn)象，這樣大量的浪費了風(fēng)資源。

在我國，風(fēng)力資源集中于三北地區(qū)，而我國經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)主要在東部地區(qū)，特別是華東和華南。大規(guī)模遠距離輸送對于電網(wǎng)建設(shè)要求較高，風(fēng)電通常就地消耗居多。三北地區(qū)風(fēng)電過剩、無法并網(wǎng)，出現(xiàn)了“棄風(fēng)限電”。

2016年一季度，全國棄風(fēng)率為26%，達到歷史的峰值，其中新疆、甘肅等部分限電嚴重的地區(qū)棄風(fēng)率超過了35%。隨后國家出臺多項緩解棄風(fēng)限電的政策。2017年全國棄風(fēng)情況出現(xiàn)緩解，棄風(fēng)率下降為12%。但2018年棄風(fēng)壓力依然存在。

2018年1月1日之后，我國執(zhí)行新一輪風(fēng)電上網(wǎng)標桿電價。最新一輪風(fēng)電上網(wǎng)標桿電價中，一類至四類風(fēng)資源區(qū)分別為為0.44元/千瓦時、0.47元/千瓦時、0.51元/千瓦時、0.58元/千瓦時，較上一輪風(fēng)電上網(wǎng)標桿電價，分別下降0.02元/千瓦時、0.03元/千瓦時、0.03元/千瓦時、0.02元/千瓦時。據(jù)測算，2018年陸上風(fēng)電價格降低后，每年將減少新增陸上風(fēng)電補貼需求約15億元，合計每年減少新增補貼資金需求約60億元。

在“棄風(fēng)限電”依然存在的情況下，電價下調(diào)、補貼陸續(xù)退出等各項行業(yè)相關(guān)政策變動對風(fēng)電行業(yè)整體景氣度會造成一定影響。下游風(fēng)場的新增裝機量將會面臨較大壓力，這種需求疲軟會傳導(dǎo)到上游產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)。

在補貼下降的情況下，下游風(fēng)場對于低發(fā)電成本追求更甚，會要求供應(yīng)商不斷壓低價格以降低生產(chǎn)成本，同時會對于風(fēng)機的發(fā)電效率提出更高要求。當(dāng)前，補貼發(fā)放延遲已經(jīng)成為可再生能源發(fā)電行業(yè)的普遍現(xiàn)象，未來這種情況預(yù)計并不會得到緩解。風(fēng)場遲遲拿不到補貼也會影響其與供應(yīng)商的結(jié)款。

總體來講，電價下調(diào)、補貼減少都將對明陽智能的生產(chǎn)經(jīng)營、利潤水平、主要客戶回款情況等方面都將產(chǎn)生不利影響。

關(guān)鍵詞： 明陽智能 逾期