“棚改專項(xiàng)債發(fā)行后，險(xiǎn)企將會(huì)逐漸加碼投資，緩解資產(chǎn)負(fù)債久期錯(cuò)配問(wèn)題。”近期，多數(shù)險(xiǎn)企人士認(rèn)為，財(cái)政部、住建部近日研究制訂的《試點(diǎn)發(fā)行地方政府棚戶區(qū)改造專項(xiàng)債券管理辦法》對(duì)險(xiǎn)企助力經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域方面起到積極的作用。不論從政策層面還是棚改專項(xiàng)債本身來(lái)看，棚改專項(xiàng)債的發(fā)行將對(duì)險(xiǎn)資涉及相關(guān)領(lǐng)域的另類投資業(yè)務(wù)形成一定程度的替代效應(yīng)。

匹配保險(xiǎn)資金長(zhǎng)久期特性

“棚改專項(xiàng)債具有融資量大、期限長(zhǎng)、償債來(lái)源穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)低等特點(diǎn)，與保險(xiǎn)資金的特點(diǎn)較為契合。”東方金誠(chéng)首席分析師徐承遠(yuǎn)對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，首先，棚改專項(xiàng)債規(guī)模較大，融資需求較為旺盛，與險(xiǎn)資資金運(yùn)用規(guī)模大相匹配;其次，棚改專項(xiàng)債現(xiàn)金來(lái)源具有保障性，風(fēng)險(xiǎn)較低，適合險(xiǎn)資追求收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，棚改專項(xiàng)債發(fā)行期限原則上不超過(guò)15年，具有長(zhǎng)期性特點(diǎn)，與險(xiǎn)資負(fù)債端久期長(zhǎng)相匹配。

近年來(lái)，多數(shù)險(xiǎn)企通過(guò)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)計(jì)劃參與棚改項(xiàng)目，據(jù)華寶證券統(tǒng)計(jì)，2017年商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)計(jì)劃發(fā)行數(shù)量比較多的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司有：太平洋(2.860,0.03,1.06%)資管、新華資管、中意資管;此外，超過(guò)三分之一的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司都參與到了棚戶區(qū)建設(shè)改造項(xiàng)目，如中英益利發(fā)行的海爾地產(chǎn)棚戶區(qū)改造債券投資計(jì)劃、長(zhǎng)江養(yǎng)老發(fā)行的武漢地產(chǎn)棚戶區(qū)改造債權(quán)計(jì)劃、太平資產(chǎn)發(fā)行的湖州棚戶區(qū)改造不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃，合眾資產(chǎn)發(fā)行的岳陽(yáng)舊城棚改債權(quán)投資計(jì)劃，光大永明發(fā)行的點(diǎn)檢地產(chǎn)武漢棚改債權(quán)計(jì)劃。從區(qū)域上看，注冊(cè)產(chǎn)品覆蓋的區(qū)域分布范圍繼續(xù)擴(kuò)展，從項(xiàng)目所在地域的數(shù)量上看，天津，北京，武漢，長(zhǎng)沙以及四川地區(qū)的項(xiàng)目較多。

東方金誠(chéng)公用事業(yè)部技術(shù)總監(jiān)張子范指出，棚戶區(qū)改造是推進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展和打好扶貧攻堅(jiān)戰(zhàn)的重點(diǎn)領(lǐng)域，未來(lái)3年棚戶區(qū)改造計(jì)劃仍面臨較大的資金缺口，急需多渠道籌措資金。

“棚改專項(xiàng)債的期限與保險(xiǎn)資金負(fù)債端久期長(zhǎng)的特點(diǎn)較為契合。”徐承遠(yuǎn)表示，險(xiǎn)企的負(fù)債端久期較長(zhǎng)，并對(duì)現(xiàn)金流回報(bào)提出預(yù)期要求。但我國(guó)證券市場(chǎng)波動(dòng)較大，呈熊長(zhǎng)牛短特征;15年及以上的長(zhǎng)期債券較少，銀行存款收益不足，難以覆蓋險(xiǎn)企負(fù)債端對(duì)久期和收益率的要求，因此，棚改專項(xiàng)債發(fā)行后，險(xiǎn)企將會(huì)逐漸加碼投資。

另類投資或受限

險(xiǎn)企加大對(duì)另類資產(chǎn)的配置，使得另類資產(chǎn)成為險(xiǎn)資第一大重倉(cāng)資產(chǎn)。銀保監(jiān)會(huì)4月3日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2018年前2月保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)16.89萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)0.81%，保險(xiǎn)資金前兩月運(yùn)用余額近15萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)0.53%，其中另類投資占比近四成。

徐承遠(yuǎn)認(rèn)為，棚改專項(xiàng)債規(guī)模較大、期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較低，與保險(xiǎn)資金另類投資中基礎(chǔ)設(shè)施及民生工程類股權(quán)計(jì)劃、債權(quán)計(jì)劃有相似性，但同時(shí)還具備了標(biāo)準(zhǔn)性，結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，現(xiàn)金來(lái)源較有保障等特點(diǎn)。因此，不論從政策層面還是棚改專項(xiàng)債本身來(lái)看，棚改專項(xiàng)債的發(fā)行將對(duì)險(xiǎn)資涉及相關(guān)領(lǐng)域的另類投資業(yè)務(wù)形成一定程度的替代效應(yīng)。同時(shí)，隨著《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》(即“資管新規(guī)”)的落地，保險(xiǎn)公司另類投資業(yè)務(wù)將會(huì)受到一定限制。

分析人士指出，由于另類投資項(xiàng)目的非標(biāo)準(zhǔn)性、結(jié)構(gòu)復(fù)雜等特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)隱蔽性更強(qiáng)，另類投資過(guò)快增長(zhǎng)往往會(huì)帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的上升。

穆迪研報(bào)認(rèn)為，一些另類投資項(xiàng)目復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)掩蓋了金融求償權(quán)的真實(shí)性質(zhì)。比如，很多另類投資的結(jié)構(gòu)通常涉及多個(gè)利益方和法律實(shí)體的合同安排，保險(xiǎn)公司可能難以識(shí)別對(duì)最終借款人的實(shí)際金融求償權(quán)。尤其是“名股實(shí)債”將債權(quán)投資以股權(quán)的方式表現(xiàn)出來(lái)，投資者名義上成為股東而并非最終借款人的債務(wù)持有人。此外，一些“名股實(shí)債”和證券化產(chǎn)品常被設(shè)計(jì)為表外業(yè)務(wù)，可能存在低估借款人或擔(dān)保人的財(cái)務(wù)杠桿，如果涉及關(guān)聯(lián)方交易，還會(huì)蘊(yùn)含交叉違約的問(wèn)題。

鎖定高資質(zhì)融資平臺(tái)

雖然另類投資存在諸多風(fēng)險(xiǎn)隱患，但多數(shù)險(xiǎn)企人士仍然對(duì)險(xiǎn)資布局另類投資有信心。

張子范稱，預(yù)計(jì)信用類債券仍將在棚戶區(qū)改造領(lǐng)域發(fā)揮重要的補(bǔ)充作用。一方面，棚改領(lǐng)域的資金缺口較大，完全依靠專項(xiàng)債券投入財(cái)政性資金完成棚改任務(wù)并不現(xiàn)實(shí)，仍需充分發(fā)揮社會(huì)性資本的作用;另一方面，城投公司等棚改項(xiàng)目承接主體在項(xiàng)目上能產(chǎn)生較為穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，也為通過(guò)信用類債券募集參與棚改項(xiàng)目建設(shè)資金提供了償付保障能力。

華寶證券日前發(fā)表的《2018年保險(xiǎn)資產(chǎn)管理行業(yè)報(bào)告》顯示，在基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃方面，從注冊(cè)主體上看，平安資管、太平洋資管、長(zhǎng)江養(yǎng)老注冊(cè)的產(chǎn)品數(shù)量最多，超過(guò)20個(gè)，合計(jì)超過(guò)總數(shù)量的30%，第二梯隊(duì)的包括：中意資管、光大永明資管，合眾資管、中英益利資管、華泰資管、太平資管、泰康資管，全年注冊(cè)的數(shù)量均超過(guò)10例。同時(shí)，2017年保險(xiǎn)資金認(rèn)購(gòu)股權(quán)投資計(jì)劃熱度較高。從認(rèn)購(gòu)資金數(shù)量來(lái)看，2017年認(rèn)購(gòu)金額最大的是人保財(cái)險(xiǎn)認(rèn)購(gòu)中國(guó)信達(dá)(港股01359)股權(quán)投資基金股權(quán)投資計(jì)劃，認(rèn)購(gòu)金額為55億元;其次為人保人壽，出資45億元認(rèn)購(gòu)人保資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立的國(guó)開(kāi)金融重點(diǎn)城鎮(zhèn)化項(xiàng)目股權(quán)投資計(jì)劃;此外，認(rèn)購(gòu)金額超過(guò)20億元的還有人保財(cái)險(xiǎn)24億認(rèn)購(gòu)神州優(yōu)車股權(quán)投資計(jì)劃與華夏人壽出資30億元認(rèn)購(gòu)遠(yuǎn)洋地產(chǎn)復(fù)權(quán)投資計(jì)劃。另外，不少保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司還開(kāi)發(fā)了跨境股權(quán)投資項(xiàng)目。

泰康資產(chǎn)認(rèn)為，從未來(lái)的機(jī)會(huì)來(lái)看，另類投資應(yīng)以“有穩(wěn)定現(xiàn)金流、長(zhǎng)期限”為主線，研究和挖掘細(xì)分市場(chǎng)，重點(diǎn)關(guān)注景氣度高的行業(yè)、高資質(zhì)政府融資平臺(tái)、補(bǔ)齊短板的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，以及與國(guó)家重大戰(zhàn)略有關(guān)的機(jī)會(huì)。同時(shí)，還要分散風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行全球化配置，穩(wěn)步推進(jìn)能提供較好的現(xiàn)金收益和總收益的境外投資。

國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所保險(xiǎn)研究室副主任朱俊生表示，要警惕另類投資的信用風(fēng)險(xiǎn)加大。近年來(lái)，非標(biāo)資產(chǎn)占比顯著提升，信用風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大。相較于公開(kāi)市場(chǎng)而言，非公開(kāi)市場(chǎng)的信用違約成本更低，信用風(fēng)險(xiǎn)更高。過(guò)去在信用擴(kuò)張期，出現(xiàn)集中違約的可能性較低，未來(lái)信用擴(kuò)張速度減慢后，由于非標(biāo)產(chǎn)品的流動(dòng)性較弱，需要警惕集中違約的風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞： 資產(chǎn) 另類