繼此前被穆迪下調(diào)了家族評(píng)級(jí)及債務(wù)評(píng)級(jí)之后，山東正商投資集團(tuán)有限公司(下稱(chēng)"正商集團(tuán)")再次被國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)關(guān)注。7月1日，河南宏光正商置業(yè)有限公司(下稱(chēng)"宏光正商")被大公國(guó)際資信下調(diào)評(píng)級(jí)，該公司是正商集團(tuán)在國(guó)內(nèi)債市的發(fā)債主體。

機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)在于，正商系的土儲(chǔ)不足以支撐其未來(lái)業(yè)績(jī)，公司資金鏈情況也并不樂(lè)觀。為了解決這一問(wèn)題，正商集團(tuán)正在加速拿地。只是如此一來(lái)，其所承諾的"2021年，仍會(huì)適度控制有息負(fù)債規(guī)模"如何實(shí)現(xiàn)?

更進(jìn)一步說(shuō)，如何在拿地和財(cái)務(wù)穩(wěn)健之間平衡，正商集團(tuán)引起市場(chǎng)極大關(guān)注。

大跨步拿地

公開(kāi)資料顯示，正商集團(tuán)1995年創(chuàng)立于鄭州，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、實(shí)業(yè)兩大板塊。旗下?lián)碛懈酃缮鲜泄菊虒?shí)業(yè)(0185.HK)、興業(yè)物聯(lián)(09916.HK)，A股上市公司贊宇科技(002637.SZ)，以及紐交所上市公司(GMRE.NYSE)。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年，正商集團(tuán)以423.8億元的操盤(pán)金額位居房企第71位，總資產(chǎn)917億元，總負(fù)債742.4億元;今年上半年，正商集團(tuán)銷(xiāo)售額為236億元，同比增長(zhǎng)37.8%。

加速操盤(pán)之時(shí)，正商集團(tuán)在拿地方面也不甘落后。作為集團(tuán)的地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)主體，正商實(shí)業(yè)在2020年新增了59幅地塊，新增土儲(chǔ)總建面520萬(wàn)平方米，總代價(jià)約達(dá)105.85億元。

這一節(jié)奏已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其以往水平。2016年至2019年，正商實(shí)業(yè)由公開(kāi)市場(chǎng)所獲取土地分別為5宗、14宗、51宗、10宗。

進(jìn)入2021年，正商實(shí)業(yè)仍未打算放緩腳步，公司預(yù)計(jì)今年拿地資金與2020年相差無(wú)幾，并表態(tài)稱(chēng)："河南省內(nèi)還會(huì)選擇一些優(yōu)質(zhì)的三線(xiàn)城市做一些布局，但更多會(huì)把精力投放在長(zhǎng)三角區(qū)域新的項(xiàng)目獲取方面，重點(diǎn)是拓展產(chǎn)業(yè)比較好、經(jīng)濟(jì)活力足、人口流動(dòng)比較明顯的長(zhǎng)三角區(qū)域。"

但事實(shí)上，公司很難走出河南。

4月28日，正商實(shí)業(yè)子公司以4679.68萬(wàn)元投得河南登封地塊;次日，以1.65億元成功投得河南商城縣地塊;4月30日，以2901萬(wàn)元成功投得河南淮濱縣地塊。

5月10日，正商實(shí)業(yè)以約4.43億元分別收購(gòu)河南省商丘市、漯河市兩處地塊;5月14日，以1.49億元競(jìng)得信陽(yáng)羅山1宗商住地;5月26日，以1.12億元收購(gòu)1幅河南商丘虞城地塊;6月21日，正商實(shí)業(yè)以3.9億元投得河南新鄭市5.2萬(wàn)平方米純住宅地塊。

評(píng)級(jí)遭下調(diào)

正商集團(tuán)將拿地上升至企業(yè)戰(zhàn)略層面，自然被機(jī)構(gòu)格外關(guān)注，土儲(chǔ)未形成足夠支撐是一大原因。

7月1日，大公國(guó)際資信將宏光正商主體信用等級(jí)與債項(xiàng)信用等級(jí)由AA下調(diào)至AA-，主體及債項(xiàng)均列入信用觀察名單，宏光正商是正商集團(tuán)在國(guó)內(nèi)債市的發(fā)債主體。

大公資信認(rèn)為："受股東對(duì)房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)主體戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移的影響，宏光正商2020年銷(xiāo)售金額大幅下降，土地儲(chǔ)備規(guī)模較小，盈利能力明顯減弱，存貨存在一定去化壓力，其他應(yīng)收款對(duì)資金形成較大占用，短期償付壓力加大，對(duì)外擔(dān)保規(guī)模仍很高。"

值得一提的是，近年來(lái)，正商集團(tuán)逐步將房地產(chǎn)重心轉(zhuǎn)移至正商實(shí)業(yè)，后者主要負(fù)責(zé)新承接的招拍掛及部分舊改項(xiàng)目。宏光正商則開(kāi)發(fā)現(xiàn)有的項(xiàng)目及未退出的部分城改項(xiàng)目，土儲(chǔ)本身稀少，集團(tuán)土儲(chǔ)不足加速了這一現(xiàn)象。

截至2020年末，正商集團(tuán)土地儲(chǔ)備僅為900萬(wàn)平方米左右，按總樓面面積(GFA)計(jì)算，僅能覆蓋兩年左右的銷(xiāo)售。

基于此，今年2月，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪下調(diào)了正商集團(tuán)的公司家族評(píng)級(jí)，以及發(fā)行票據(jù)的債務(wù)評(píng)級(jí)，并表示："評(píng)級(jí)下調(diào)反映了公司疲軟的銷(xiāo)售業(yè)績(jī)和現(xiàn)金回款低于預(yù)期，同時(shí)考慮到其土地儲(chǔ)備規(guī)模較小以及中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的信貸環(huán)境趨緊，其業(yè)績(jī)未來(lái)1-2年不大可能大幅改善。"

穆迪之所以強(qiáng)調(diào)"信貸環(huán)境趨緊"，在于正商系現(xiàn)金流情況并不樂(lè)觀，正商集團(tuán)2020年資產(chǎn)負(fù)債率為81%左右。

2020年，正商實(shí)業(yè)凈負(fù)債率高達(dá)142.84%，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)82%，現(xiàn)金短債比為0.61，"三道紅線(xiàn)"全部踩線(xiàn)。

截至2020年末，正商實(shí)業(yè)短期有息負(fù)債達(dá)到147.27億元，但其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有32.19億元，短期償債壓力較大。

另外，正商實(shí)業(yè)存續(xù)兩只美元債，融資成本高企票息均超12%。存續(xù)規(guī)?？傆?jì)達(dá)5.4億美元(約35億元人民幣)，并分別將于今年10月和明年9月到期。

如何改善業(yè)績(jī)

根據(jù)機(jī)構(gòu)的判斷，如果土儲(chǔ)的問(wèn)題不解決，短期內(nèi)集團(tuán)業(yè)績(jī)難以大幅改善。而今，地產(chǎn)行業(yè)步入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，龍頭與中小房企之間差距日漸拉大，這樣的判斷所指不言而喻。

2020年，正商實(shí)業(yè)銷(xiāo)售收入78.77億元，同比減少10.45%;營(yíng)收80.69億元，同比下降9.2%;歸母凈利潤(rùn)7.83億元，同比下降32%。

除此之外，正商實(shí)業(yè)毛利率同比降低4.09個(gè)百分點(diǎn)至21.64%，凈利率也下降3.31個(gè)百分點(diǎn)至9.65%;凈資產(chǎn)收益率為13.5%，同比下滑26個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)于業(yè)績(jī)下滑的原因，正商實(shí)業(yè)解釋稱(chēng)，"由于疫情爆發(fā)導(dǎo)致若干物業(yè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)進(jìn)展受拖延;國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)施的調(diào)控措施導(dǎo)致物業(yè)的銷(xiāo)量及售價(jià)下跌，并增加了交付的若干物業(yè)產(chǎn)生毛利的壓力。"

而正商集團(tuán)也難以獨(dú)善其身。2020年，正商集團(tuán)營(yíng)收為150.63億元，毛利率為37.73億元，二者同比下滑均超40%。

另外，集團(tuán)發(fā)債主體宏光正商2020年?duì)I收46.43億元，同比下滑64.57%;歸母凈利潤(rùn)6.86億元，同比下滑71.82%。

危機(jī)還體現(xiàn)在法律訴訟上。企查查數(shù)據(jù)顯示，正商集團(tuán)及其子公司數(shù)次因房屋買(mǎi)賣(mài)合同糾紛被起訴。河南正陽(yáng)建設(shè)工程集團(tuán)有限公司 (持股比例：100.00%) 目前因自身失信被限制高消費(fèi)，此前多次被行政處罰;宏光正商2020年9月因未按時(shí)履行法律義務(wù)被法院強(qiáng)制執(zhí)行。

那么導(dǎo)致上述風(fēng)險(xiǎn)的根本原因是什么?公司要如何在規(guī)?；拓?cái)務(wù)穩(wěn)健之間保持平衡?《投資者網(wǎng)》近期致電致函公司方面。遺憾的是，電話(huà)始終無(wú)人接聽(tīng)，等待多日后，也僅收到"感謝支持"的郵件回復(fù)。

值得一提的是，正商實(shí)業(yè)一直在借道資本市場(chǎng)融資。此前在2020年11月，正商實(shí)業(yè)新配售15.26億股獲得資金凈額約6.99億港元。通過(guò)配股融資及發(fā)股償債的操作，正商實(shí)業(yè)既降低了負(fù)債，也增厚了資產(chǎn)。

實(shí)際上，自正商實(shí)業(yè)上市以來(lái)，公司已進(jìn)行四次配股融資。2016年5月，配售約7.95億新股籌資1.59億港元;2019年8月，發(fā)行約41.2億股新普通股，籌資約15.65億港元;2020年5月，配售約12.4億股新普通股，籌資約4億港元。

而在二級(jí)市場(chǎng)上，正商實(shí)業(yè)一直是處于"仙股"狀態(tài)。截至7月8日，該股報(bào)收0.57港元/股，市值109億港元，動(dòng)態(tài)市盈率11.7倍。

對(duì)于資本市場(chǎng)關(guān)注的債務(wù)問(wèn)題，正商實(shí)業(yè)曾在今年初表示："單純從上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，的確'三道紅線(xiàn)'全都超線(xiàn)了，但國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)更加看重的是正商集團(tuán)，整個(gè)集團(tuán)除了現(xiàn)金短債比這個(gè)指標(biāo)超標(biāo)之外，其他的指標(biāo)還是符合要求的。"

不過(guò)今年以來(lái)，正商集團(tuán)一直未傳出發(fā)債的消息。而今，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)正商集團(tuán)的評(píng)級(jí)，不免會(huì)對(duì)公司融資渠道形成更多限制。那么正商集團(tuán)要如何解決債務(wù)問(wèn)題?今年能否順利持續(xù)拿地?《投資者網(wǎng)》將持續(xù)關(guān)注。(思維財(cái)經(jīng)出品)

關(guān)鍵詞： 正商集團(tuán) 地產(chǎn)行業(yè) 存量競(jìng)爭(zhēng) 中小房企