中新經(jīng)緯3月29日電 (林琬斯 薛宇飛)“一款藥物能否成為重磅產(chǎn)品，核心在于能否解決未被滿足的臨床需求。”會(huì)議室中，易凱資本合伙人、醫(yī)藥與生物科技團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人張驍身穿白色休閑裝，戴著金色邊框眼鏡，一落座便打開了話匣子。

3年破格連升兩級(jí)，4年從高級(jí)經(jīng)理成長(zhǎng)為合伙人，化學(xué)博士出身的張驍投身國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥投融資事業(yè)至今已有十余年。近兩年，他帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)完成超過(guò)40個(gè)項(xiàng)目近50億美元的融資額，在一級(jí)市場(chǎng)交易數(shù)量和交易金額保持該領(lǐng)域第一。

易凱資本醫(yī)藥與生物科技團(tuán)隊(duì)的投融資邏輯是什么？如何幫助企業(yè)成長(zhǎng)為“參天大樹”？如何看待政策對(duì)License-in模式的轉(zhuǎn)向、創(chuàng)新藥上市破發(fā)的現(xiàn)象？近日，中新經(jīng)緯專訪張驍，就相關(guān)話題展開討論。

易凱資本合伙人、醫(yī)藥與生物科技團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人張驍 受訪者供圖

談License-in模式：市場(chǎng)對(duì)其有一定誤解

2016年加入易凱資本后，作為企業(yè)的獨(dú)家財(cái)務(wù)顧問(wèn)，張驍帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)陸續(xù)完成了云頂新耀、海和藥物、長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)、康乃德生物醫(yī)藥、極目生物、思路迪診斷、思路迪醫(yī)藥等醫(yī)藥生物科技領(lǐng)域企業(yè)的融資交易。

2021年起，科創(chuàng)板監(jiān)管端開始釋放信號(hào)，強(qiáng)調(diào)進(jìn)入市場(chǎng)企業(yè)的“科創(chuàng)”屬性。張驍注意到，政策的轉(zhuǎn)向意在推進(jìn)中國(guó)企業(yè)的自主研發(fā)創(chuàng)新能力。

很快，部分以License-in模式為主的企業(yè)受到了波及：2021年9月，科創(chuàng)板否決了海和藥物等這類企業(yè)的上市申請(qǐng)，并對(duì)其自研比例過(guò)低等問(wèn)題提出了質(zhì)疑，這引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)新興藥企抗風(fēng)險(xiǎn)能力以及技術(shù)實(shí)力的擔(dān)憂。

License-in是近年來(lái)全球創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)較為普遍的權(quán)益交易模式。該模式通過(guò)向產(chǎn)品授權(quán)方約定支付首付款、根據(jù)臨床試驗(yàn)進(jìn)度的“里程碑”、銷售提成等條款，獲得產(chǎn)品在部分國(guó)家和地區(qū)進(jìn)行開發(fā)、生產(chǎn)、銷售的權(quán)益。

張驍解釋，該模式在中國(guó)流行，最早是因?yàn)閲?guó)內(nèi)生物科技企業(yè)的研發(fā)基礎(chǔ)較薄弱，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥企業(yè)希望把國(guó)外優(yōu)秀的產(chǎn)品盡快引入中國(guó)，解決中國(guó)患者尚未滿足的臨床需求。

對(duì)License-in模式不看好的部分投資人認(rèn)為，License-in雖然可以在短期內(nèi)解決臨床需求，擴(kuò)充企業(yè)的產(chǎn)品線，但針對(duì)基礎(chǔ)科學(xué)創(chuàng)新的根本性改變有限。

對(duì)此，張驍認(rèn)為，業(yè)內(nèi)對(duì)此模式有一定的誤解，“License-in模式并不是說(shuō)企業(yè)引入產(chǎn)品后便不需要研發(fā)，以License-in模式為主的頂尖創(chuàng)新藥企需要具有強(qiáng)大產(chǎn)品BD及判斷能力，臨床方案設(shè)計(jì)、執(zhí)行及注冊(cè)申報(bào)能力，以及融資能力。”

據(jù)了解，新藥的研發(fā)(R&D)不僅包括臨床前研究(Research)，還包括臨床路徑開發(fā)(Development)，臨床路徑開發(fā)指的是建立標(biāo)準(zhǔn)化治療模式與治療程序。張驍認(rèn)為，臨床路徑開發(fā)對(duì)產(chǎn)品的最終上市更是起到?jīng)Q定性作用，部分投資人一定程度上低估了臨床路徑開發(fā)的重要性。

他以治療慢性丙肝的新藥索非布韋為例表示，雖然吉利德通過(guò)收購(gòu)引入，而非自主研發(fā)，但這不妨礙它成功上市，且成為當(dāng)年獲批的最重要的新藥之一，成為市場(chǎng)“重磅炸彈”。

“一款偉大藥物的產(chǎn)生，與是否通過(guò)License-in模式引入或者收購(gòu)并沒(méi)有太大關(guān)系，核心還是產(chǎn)品本身的潛力，是否解決未被滿足的臨床需求?！睆堯敱硎?。

談創(chuàng)新藥上市破發(fā)：市場(chǎng)正處于觸底反彈階段

近年來(lái)，創(chuàng)新藥企掀起一股上市熱潮，但2021年開始，創(chuàng)新藥企業(yè)一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛的現(xiàn)象頻頻出現(xiàn)，加之生物醫(yī)藥企業(yè)哪一年開年？開年IPO陸續(xù)“破發(fā)”，引發(fā)市場(chǎng)消極情緒。投資者普遍關(guān)注的一個(gè)問(wèn)題是：這是創(chuàng)新藥行業(yè)泡沫后的紅利出盡，還是迎來(lái)新機(jī)遇的轉(zhuǎn)折點(diǎn)？

“2020年新冠肺炎疫情的出現(xiàn)促使市場(chǎng)更加青睞風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，瞬間點(diǎn)燃了對(duì)生物科技這種高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)賽道的熱情，2020年至2021年，全球生物科技領(lǐng)域的估值達(dá)到了前所未有的高度，泡沫由此產(chǎn)生?！睂?duì)此，張驍認(rèn)為，從2021年開始，中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)進(jìn)入了一個(gè)去泡沫的階段。

張驍判斷，一是因?yàn)槎?jí)市場(chǎng)的部分資金本來(lái)是跟風(fēng)投的，后來(lái)發(fā)現(xiàn)行業(yè)可能沒(méi)有想象中那么好，又轉(zhuǎn)投其他領(lǐng)域，讓整個(gè)市場(chǎng)熱度變低；另一個(gè)原因是，醫(yī)保談判、帶量采購(gòu)等政策落地帶來(lái)的小部分創(chuàng)新藥利潤(rùn)的壓縮，使得很多投資人對(duì)市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生改變，根據(jù)短期信號(hào)或短期市場(chǎng)政策，對(duì)市場(chǎng)空間的判斷更加謹(jǐn)慎。

但張驍從這些政策中看到了明確且積極的信號(hào)：醫(yī)保動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制實(shí)施、藥品準(zhǔn)入談判常態(tài)化、醫(yī)保談判不追求藥品降幅、集采降幅平均數(shù)逐漸緩和、新藥注冊(cè)審批時(shí)間縮短、同步性更強(qiáng)、罕見(jiàn)病藥物積極納入醫(yī)保......他表示，現(xiàn)在的創(chuàng)新藥行業(yè)處于市場(chǎng)底部附近，估值下行的趨勢(shì)已經(jīng)放緩，投資機(jī)會(huì)也在不斷涌現(xiàn)。

相比TMT領(lǐng)域，目前醫(yī)療領(lǐng)域單筆投資金額超10億元的項(xiàng)目并不多，但張驍認(rèn)為這種現(xiàn)象十分正常。

他解釋，由于TMT行業(yè)覆蓋范圍廣，部分領(lǐng)域市場(chǎng)空間、想象空間很大，融資規(guī)模與估值體量較高。而生物醫(yī)藥行業(yè)，也只是整個(gè)健康產(chǎn)業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域之一，和TMT行業(yè)的諸多產(chǎn)品的普適性不同，生物醫(yī)藥行業(yè)的每一款藥物適用的患者群體有限。

張驍判斷，長(zhǎng)期看，未來(lái)隨著創(chuàng)新藥企業(yè)逐漸成熟，價(jià)值提升，企業(yè)的融資需求也會(huì)變大，生物醫(yī)藥領(lǐng)域?qū)?huì)出現(xiàn)更多大額融資項(xiàng)目。

“但現(xiàn)階段，創(chuàng)新藥市場(chǎng)的泡沫會(huì)影響企業(yè)估值匹配，這是投資機(jī)構(gòu)遇到的最大的困難。”張驍表示，在特定估值的情況下，市場(chǎng)對(duì)好的創(chuàng)新藥公司能否成為一個(gè)“好的投資機(jī)會(huì)”存在疑慮，二級(jí)市場(chǎng)調(diào)整速度較快，但反映到一級(jí)市場(chǎng)則相對(duì)慢一些，引起估值與實(shí)際業(yè)績(jī)不匹配的問(wèn)題。

談投資：創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可提升深度孵化能力

易凱資本的私募融資客戶遍及一級(jí)市場(chǎng)投資的各個(gè)階段，根據(jù)企業(yè)所處的階段及行業(yè)的不同，單筆融資額通常在5000萬(wàn)美元至3億美元。

張驍向中新經(jīng)緯分享了自己的篩選創(chuàng)新藥項(xiàng)目的方法。在企業(yè)處于初創(chuàng)階段，可以從兩個(gè)方面去篩選：第一是，看團(tuán)隊(duì)，不同背景的人能否有機(jī)地組合在一起，核心業(yè)務(wù)線的負(fù)責(zé)人是否有相關(guān)專業(yè)背景，管理者是否有管理經(jīng)驗(yàn)等；第二是，看產(chǎn)品或技術(shù)是否是靠譜的真創(chuàng)新，比如藥物的靶點(diǎn)是否靠譜、藥學(xué)機(jī)理是否清晰，能否真正解決臨床問(wèn)題等。

“初創(chuàng)時(shí)期團(tuán)隊(duì)是非常重要的，隨著公司不斷發(fā)展，估值水平不斷提升，產(chǎn)品的重要性也會(huì)占主導(dǎo)地位?！睆堯敱硎尽?/p>

在張驍十余年的投融資經(jīng)歷中，他發(fā)現(xiàn)，隨著整個(gè)醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，從創(chuàng)投基金到二級(jí)市場(chǎng)基金都在不斷進(jìn)入這個(gè)富有想象空間的市場(chǎng)，其中不乏跟風(fēng)投資，但當(dāng)前國(guó)內(nèi)的大部分新興生物醫(yī)藥公司還是以跟隨性與模仿性創(chuàng)新為主。

張驍表示，一款創(chuàng)新藥從臨床到真正成藥，成功率只有10%。不少所謂的“創(chuàng)新型”以跟進(jìn)熱門靶點(diǎn)為主，創(chuàng)新成色不足，再加上中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)在基礎(chǔ)研究往產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)化的環(huán)節(jié)較薄弱，同質(zhì)化嚴(yán)重，造成浪費(fèi)。

那么，國(guó)內(nèi)投資機(jī)構(gòu)如何加速被投企業(yè)成長(zhǎng)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)？

張驍指出，對(duì)于早期生物醫(yī)藥投資機(jī)構(gòu)來(lái)講，能否更好地降低早期投資的風(fēng)險(xiǎn)，除了資金方面的支持，也需要較強(qiáng)的投后管理能力，賦能被投公司。他指出，優(yōu)秀的早期投資機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的投后賦能可以是全方位的，如幫助企業(yè)招聘核心高管，在品牌打造、政府關(guān)系，業(yè)務(wù)合作等方面全方位賦能等。(中新經(jīng)緯APP)

(文中觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。)

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責(zé)任編輯：羅琨

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