中新經(jīng)緯3月24日電 題：歷史上高油價(jià)都是如何回落的？

作者 黃文濤 中信建投(行情601066,診股)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

錢(qián)偉 中信建投證券宏觀分析師

地緣政治沖擊疊加強(qiáng)基本面，原油價(jià)格近期在高位劇烈波動(dòng)。由于油價(jià)可能對(duì)通脹和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，其趨勢(shì)性回落對(duì)于行業(yè)配置、利率走勢(shì)等均有指征意義。

(1)1974年：多國(guó)努力解除禁運(yùn)，化解第一次石油危機(jī)

中東戰(zhàn)爭(zhēng)引發(fā)禁運(yùn)，油價(jià)趨勢(shì)性站上兩位數(shù)。第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)引發(fā)石油市場(chǎng)動(dòng)蕩。原油價(jià)格從每桶3美元左右持續(xù)上升，至1974年突破10美元。

油價(jià)上漲對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成巨大打擊，多方努力解除禁運(yùn)，油價(jià)得以企穩(wěn)。油價(jià)上漲、通脹飆升、經(jīng)濟(jì)承壓，各國(guó)立場(chǎng)迅速轉(zhuǎn)變。能源政策上，西方主要工業(yè)國(guó)家創(chuàng)建國(guó)際能源機(jī)構(gòu)，應(yīng)對(duì)危機(jī)沖擊。此外，美國(guó)也向沙特進(jìn)行施壓，并限制OPEC(歐佩克)其他國(guó)家提價(jià)。各方努力下，石油禁運(yùn)于1974年3月被取消，此后原油價(jià)格趨于平穩(wěn)。

(2)1981年：增加供給，限定需求，緩解第二次石油危機(jī)

兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)重創(chuàng)伊朗石油出口，油價(jià)瘋漲。1980年9月，伊朗和伊拉克爆發(fā)長(zhǎng)達(dá)八年的兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)。伊朗內(nèi)政陷入混亂導(dǎo)致石油生產(chǎn)受到?jīng)_擊，引起國(guó)際石油搶購(gòu)，油價(jià)自每桶13美元最高漲至40美元左右。

OPEC內(nèi)外增加供給，需求國(guó)嚴(yán)格限制進(jìn)口，油價(jià)壓力得以緩解。本次油價(jià)回落，主要依靠各國(guó)在供需兩面采取的應(yīng)對(duì)措施。

(3)1991年：增產(chǎn)迅速響應(yīng)，平定第三次石油危機(jī)

海灣戰(zhàn)爭(zhēng)后由于禁運(yùn)制裁措施，油價(jià)再度沖高。世界石油供應(yīng)總量驟降20%，油價(jià)自1990年7月底每桶20美元漲至10月的40美元左右。

增產(chǎn)計(jì)劃迅速啟動(dòng)，油價(jià)很快回落。第三次石油危機(jī)持續(xù)時(shí)間較短，核心在于國(guó)際能源機(jī)構(gòu)和OPEC迅速發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。1991年1月，國(guó)際能源署啟動(dòng)應(yīng)急計(jì)劃，每天將儲(chǔ)備原油250萬(wàn)桶投放全球市場(chǎng)。同時(shí)，以沙特為首的石油生產(chǎn)國(guó)提高產(chǎn)量，沙特每日增產(chǎn)100萬(wàn)桶。全球石油供給得到穩(wěn)定。

(4)2000年：互聯(lián)網(wǎng)泡沫和后續(xù)“9•11”事件將全球拖向衰退

限產(chǎn)+經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推升世紀(jì)末油價(jià)。1998年以來(lái)，全球石油市場(chǎng)供過(guò)于求，石油庫(kù)存累積，油價(jià)跌至每桶10美元以下。1999年3月OPEC達(dá)成限產(chǎn)保價(jià)協(xié)議，每日減產(chǎn)170萬(wàn)桶，非OPEC產(chǎn)油國(guó)每日減產(chǎn)40萬(wàn)桶。另一邊，亞洲金融危機(jī)后全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，疊加10月份北半球進(jìn)入需求旺季，共同推升油價(jià)上漲。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅+“9•11”事件，使全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退進(jìn)而再次拖垮油價(jià)。2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)從2000年的歷史最高點(diǎn)5048一路跌到2002年的1114點(diǎn)，大量人員失業(yè)，油價(jià)階段性觸頂并開(kāi)始震蕩回落。加上2001年的“9•11”事件，給需求端帶來(lái)打擊，商業(yè)往來(lái)大幅減少，經(jīng)濟(jì)陷入衰退，原油價(jià)格繼續(xù)惡化。

(5)2008年：歷史最高油價(jià)遭全球金融危機(jī)終結(jié)

全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)+美元趨勢(shì)性貶值，油價(jià)在全球金融危機(jī)前達(dá)到146美元的歷史高點(diǎn)?；ヂ?lián)網(wǎng)泡沫后，美國(guó)房地產(chǎn)進(jìn)入一輪上行周期，全球經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入到過(guò)去20年中最繁榮的一段時(shí)期。全球GDP增速?gòu)?001年的2.45%一路上行至2007年的5.56%，這是過(guò)去50年全球增速最快的一年。與此同時(shí)，美元也進(jìn)入趨勢(shì)性貶值軌道。油價(jià)迎來(lái)史上最強(qiáng)牛市，自2008年2月底突破每桶100美元，很快在7月突破145美元。

金融危機(jī)下，全球經(jīng)濟(jì)陷入近三十年首度負(fù)增長(zhǎng)，油價(jià)急速下跌。短暫大幅飆漲后油價(jià)很快劇烈回調(diào)。隨著金融危機(jī)的持續(xù)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體GDP增速持續(xù)放緩，原油需求下降，未來(lái)的擔(dān)憂進(jìn)一步打擊油價(jià)前景。不到半年時(shí)間，油價(jià)從歷史高位跌至不到每桶40美元，調(diào)整幅度達(dá)到70%。

(6)2014年：美國(guó)頁(yè)巖油開(kāi)始凈出口，成本中樞下移

量化寬松+減產(chǎn)協(xié)議，使油價(jià)長(zhǎng)期在每桶100美元左右震蕩。全球金融危機(jī)后，各國(guó)采取量化寬松政策向市場(chǎng)注入資金，經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃亦提振復(fù)蘇信心，OPEC則執(zhí)行每天減產(chǎn)500萬(wàn)桶計(jì)劃，油價(jià)開(kāi)始回升。中東及北非地區(qū)爆發(fā)“阿拉伯之春”運(yùn)動(dòng)后，影響了原油的出口，敘利亞、也門(mén)等地區(qū)原油產(chǎn)量下降。2012年美國(guó)及歐盟對(duì)伊朗實(shí)施全面制裁。此后至2014年間，油價(jià)在每桶80-110美元間高位震蕩。

頁(yè)巖油革命改變供給格局，成本下移將油價(jià)中樞拉低。美國(guó)自1980年起就不斷斥資發(fā)展頁(yè)巖油的開(kāi)采技術(shù)以降低成本。歷經(jīng)30年的發(fā)展，美國(guó)頁(yè)巖油開(kāi)采成本在2014年創(chuàng)新低，由原油進(jìn)口國(guó)成為原油凈出口國(guó)。同時(shí)，非OPEC產(chǎn)油國(guó)原油產(chǎn)量也穩(wěn)步提升。由于擔(dān)憂份額下降，OPEC也于2014下半年開(kāi)始增產(chǎn)。油價(jià)迅速下了一個(gè)臺(tái)階，至每桶40-60美元的中樞。

(7)2018年：加息縮表、貿(mào)易沖突、經(jīng)濟(jì)回落，負(fù)反饋紛至沓來(lái)

全球經(jīng)濟(jì)小周期上行+減產(chǎn)協(xié)議，使油價(jià)短期再度沖高。供給端，2016年底OPEC與俄羅斯等達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，每日減產(chǎn)120萬(wàn)桶；2018年5月，美國(guó)退出伊朗核協(xié)議并宣布對(duì)伊朗重新實(shí)施最高級(jí)別的經(jīng)濟(jì)制裁，引發(fā)石油供應(yīng)緊缺擔(dān)憂。與此同時(shí)，2016-2017年全球貿(mào)易復(fù)蘇，2018年美國(guó)減稅支撐消費(fèi)。油價(jià)在2018年四季度達(dá)到每桶85美元高點(diǎn)。

貨幣、貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)多重利空，油價(jià)階段性筑頂。2018年實(shí)際上利空因素已經(jīng)在不斷累積。首先，美聯(lián)儲(chǔ)全年加息4次，縮表也進(jìn)行了一年有余，間歇性出現(xiàn)流動(dòng)性沖擊。其次，中美、歐美等頻繁出現(xiàn)經(jīng)貿(mào)摩擦，關(guān)稅制裁重創(chuàng)全球貿(mào)易前景。第三，全球經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弩之末，美國(guó)在減稅刺激后無(wú)以為繼。最后，沙特于2018年4月宣布增產(chǎn)至每天1000萬(wàn)桶，同時(shí)俄羅斯等非OPEC國(guó)家也進(jìn)行效仿。2018年底，油價(jià)再度回落至每桶40-60美元區(qū)間。

簡(jiǎn)要回顧歷史上油價(jià)都是怎樣從高點(diǎn)回落的原因，我們有如下結(jié)論：

鑒于油價(jià)和經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)性，一定程度上高油價(jià)容易催化出內(nèi)部的負(fù)反饋，高位越久，風(fēng)險(xiǎn)越大，回落方式更激烈。早期油價(jià)的負(fù)反饋，主要是政治壓力迫使供給端問(wèn)題緩解(三次石油危機(jī))；后期則集中在經(jīng)濟(jì)衰退、貨幣收緊(2018年加息)、金融市場(chǎng)動(dòng)蕩(互聯(lián)網(wǎng)泡沫)等，并且往往伴隨著產(chǎn)油國(guó)增產(chǎn)搶份額的負(fù)激勵(lì)。

展望2022年，若俄烏沖突短期趨于緩和，美聯(lián)儲(chǔ)加息、經(jīng)濟(jì)下行、市場(chǎng)波動(dòng)背景下，油價(jià)或回落至每桶80美元左右中樞波動(dòng)，一旦俄烏沖突超預(yù)期發(fā)酵，油價(jià)或先快速上沖后急速跌落。(中新經(jīng)緯APP)

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