中信證券:社融超預(yù)期,穩(wěn)增長初見成效,市場對政策發(fā)力的信心有望強(qiáng)化
1月信貸和社融數(shù)據(jù)均創(chuàng)下歷史單月新高,且都超出Wind一致預(yù)期,穩(wěn)增長初見成效,市場對政策發(fā)力的信心有望強(qiáng)化。信貸方面,企業(yè)中長貸同樣創(chuàng)下歷史最高記錄,且一改前5個月同比少增2000億左右的頹勢,轉(zhuǎn)為同比多增600億。雖然企業(yè)貸款中短貸和票據(jù)融資的占比仍然較高,但是這是社融好轉(zhuǎn)初期的常見現(xiàn)象,2019年1月同樣曾出現(xiàn)。新增居民貸款比上年同期少增4270億,繼續(xù)受到地產(chǎn)銷售放緩的拖累。財政前置明顯,政府債融資繼續(xù)發(fā)力且財政支出保持強(qiáng)度。
央行發(fā)布2022年1月份金融信貸數(shù)據(jù)。其中,新增信貸3.98萬億(前值1.13萬億);新增社會融資總額6.17萬億(前值2.34萬億);社融存量同比增長10.5%(前值+10.3%);M2同比增長9.8%(前值+9%)。對此,我們點(diǎn)評如下:
▍1月信貸和社融數(shù)據(jù)均創(chuàng)下歷史單月新高,且都超出預(yù)期,穩(wěn)增長初見成效,市場對政策發(fā)力的信心有望強(qiáng)化。
1月人民幣貸款增加3.98萬億(Wind一致預(yù)期3.77萬億),新增社融6.17萬億(Wind一致預(yù)期5.45萬億),均超出市場預(yù)期。政策穩(wěn)增長的力度是當(dāng)前市場關(guān)注的核心問題之一,各個部門在公開表態(tài)中多次強(qiáng)調(diào)宏觀調(diào)控重點(diǎn)要突出“穩(wěn)字當(dāng)頭”。政策表態(tài)早已明確,但市場一直在等待政策落地和數(shù)據(jù)驗(yàn)證。因?yàn)?月是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的真空期,金融數(shù)據(jù)成為驗(yàn)證穩(wěn)增長落地情況的最好參考。
2022年1月信貸比上年同期多增4000億,社融比上年同期多增9816億,多增規(guī)模均為2021年3月以來最高。2019年1月同樣是穩(wěn)增長政策落地生效,社融明顯好轉(zhuǎn)的月份,當(dāng)時信貸比上年同期多增3300億,社融比上年同期多增15371億。2022年1月和2019年1月相比,信貸多增幅度略高,但社融多增幅度不如2019年。我們認(rèn)為在金融數(shù)據(jù)公布后,市場對于政策穩(wěn)增長的信心有望進(jìn)一步強(qiáng)化。
▍信貸方面,企業(yè)中長貸同樣創(chuàng)下單月歷史新高,環(huán)比回暖明顯,雖然票據(jù)融資和企業(yè)短貸的占比仍然不低。
2022年1月新增企業(yè)中長貸2.1萬億,是歷史最高值,比上年同期多增600億。雖然600億的多增看似不算多,但是環(huán)比改善仍然是非常明顯的:2021年8-12月的企業(yè)中長貸都比上年同期少增2000億左右(分別為-2037/-3732/-1923/-2470/-2107億元)。
我們的微觀調(diào)研反饋企業(yè)中長貸改善的主力是基建相關(guān)融資,因此對2022年初的基建增速或可更為樂觀。當(dāng)然我們也要看到企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)中存在成色不足的地方,即票據(jù)和短貸的占比達(dá)到37%,是歷史偏高的比例。但是在社融反彈的初期,票據(jù)和短貸占比高的情況時有發(fā)生。如2019年1月的票據(jù)和短貸占比也高達(dá)54%,而且2019年1月的企業(yè)中長貸比上年同期多增也只有700億,都不如2022年1月。但這并不妨礙2019年1月的社融被市場理解為一輪穩(wěn)增長的起點(diǎn)。且2022年1月底的3個月國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率升至3%以上,可能說明銀行完成1月信貸指標(biāo)的壓力并不是很大,不需要特別買入票據(jù)沖量,因此后續(xù)的信貸投放或能具有一定持續(xù)性。
▍新增居民貸款比上年同期少增4270億,繼續(xù)受到地產(chǎn)銷售放緩的拖累。
繼2021年12月新增居民貸款比上年同期少增1919億后,2022年1月居民貸款繼續(xù)比上年同期少增,且少增幅度擴(kuò)大。其中居民短貸少增2272億,居民中長貸少增2024億。正如我們在《2021年12月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評:寬信用正在路上》(2022-01-12)中提到的,這是因?yàn)榈禺a(chǎn)銷售下滑的滯后傳導(dǎo)效應(yīng),而非政策主動收緊。雖然地產(chǎn)按揭貸款幾乎全是居民中長貸,但是歷史經(jīng)驗(yàn)看居民短貸和居民中長貸的走勢較為相關(guān)。2021年12月地產(chǎn)銷售面積單月同比-15.6%,2022年1月,30大中城市商品房成交面積同比-29.56%。我們認(rèn)為在地產(chǎn)銷售好轉(zhuǎn)前,居民貸款較難明顯反彈。但是一季度之后,這兩個指標(biāo)明顯好轉(zhuǎn)也可能是大概率事件。
▍社融方面,社融增速回升至10.5%,比上月提高0.2個百分點(diǎn),信貸和政府債是主力。
2022年1月新增社融6.17萬億,比上年同期多增9816億。其中,新增人民幣貸款4.2萬億,比上年同期多增3818億,新增政府債6026億,比上年同期多增3589億,這兩者是社融回升的主力。社融口徑的新增人民幣貸款為4.2萬億,與金融數(shù)據(jù)中的3.98萬億人民幣貸款相比剔除了非銀貸款。因?yàn)?022年1月新增非銀貸款為-1417億,所以社融口徑剔除非銀貸款后數(shù)字反而更高。這也說明貸款中流向?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)的部分是更多的。
政府債方面,主要是地方政府債發(fā)行節(jié)奏明顯前置,1月凈發(fā)行約6000億,預(yù)計2、3月有望將提前下達(dá)的1.46萬億專項(xiàng)債基本發(fā)行完畢。
直接融資方面,新增企業(yè)債券融資5799億,比上月的2167億明顯好轉(zhuǎn);股票融資1439億,保持穩(wěn)定。
非標(biāo)方面,委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)票據(jù)分別多增428億、-680億和4731億,分別比上年同期多增337億、162億和-171億,年初的非標(biāo)壓降壓力相對較小。
▍M2同比增長9.8%,表現(xiàn)同樣亮眼,春節(jié)因素導(dǎo)致M1等數(shù)據(jù)出現(xiàn)錯位。
存款主要由貸款創(chuàng)造,因此一般M2增速與社融/信貸趨勢接近。不過本輪M2增速自2021年8月8.2%的底部反彈了1.6個百分點(diǎn),上升幅度超過社融(0.5個百分點(diǎn))。我們認(rèn)為其原因可能包括:1)2021年年底以來財政存款加速投放,財政存款不計入M2,但財政支出后就變成了企業(yè)或居民存款,計入M2;2)出口火爆帶來的結(jié)匯需求增加,銀行代客結(jié)匯后資產(chǎn)端增加外匯,負(fù)債端增加存款。
2022年1月居民存款增加5.41萬億,非金融企業(yè)存款減少1.4萬億,主要是因?yàn)榇汗?jié)期間企業(yè)集中發(fā)放工資、獎金等,導(dǎo)致存款從企業(yè)向居民轉(zhuǎn)移。非金融企業(yè)活期存款計入M1而居民存款不計入M1,因?yàn)榇汗?jié)錯位因素(2021年除夕為2月11日),2022年1月的M1同比-1.9%。不過即使剔除春節(jié)錯位因素,M1增速也只有2%,較上月下滑1.5個百分點(diǎn),仍然表明企業(yè)經(jīng)營活躍度偏低。2022年1月新增財政存款5849億,比上年同期少增5851億,說明財政支出保持較高強(qiáng)度,側(cè)面反映1月基建投資可能較好。
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