2022年美債收益率展望
在通脹壓力持續(xù)攀升、貨幣政策加快收緊等因素的擾動下,2022年上半年,美債短端收益率有望繼續(xù)上行。10年期美債收益率大概率會突破2%,全年波動區(qū)間在1.6%-2.3%,收益率走勢將呈現(xiàn)沖高回落格局。
2021年在經濟復蘇、疫情反復、通脹攀升、貨幣政策退出寬松等多重因素的沖擊下,美債收益率呈現(xiàn)寬幅震蕩格局,全年市場走勢基本可分為四個階段:
第一階段(2021年1月-3月):隨著疫情緩和,美國經濟加速修復,在實際利率(TIPS收益率)和通脹預期(TIPS盈虧平衡通脹率)的共同推動下,10年期美債收益率持續(xù)攀升,從1月初的0.93%上行至3月31日的1.74%,10年期與2年期美債利差持續(xù)走闊,最高達到158BPs,曲線形態(tài)趨陡。
第二階段(2021年4月-7月):Delta變異毒株導致全球疫情惡化,供應鏈中斷等因素拖累美國經濟增長,實際利率顯著回落。加之美國財政部削減TGA賬戶余額導致美元流動性過剩,帶動10年期美債收益率震蕩下行至1.2%附近,10年期與2年期美債利差收窄至100BPs,曲線形態(tài)趨平。
第三階段(2021年8月-9月):美聯(lián)儲開始釋放縮減購債規(guī)模(Taper)的信號,市場加息預期升溫,實際利率與通脹預期同時抬升,10年期美債收益率震蕩回升至1.5%關口上方,曲線形態(tài)再度趨陡。
第四階段(2021年10月至今):美國總統(tǒng)拜登3.5萬億美元的預算法案嚴重縮水,市場對美國經濟前景預期謹慎,“類滯脹”擔憂升溫,實際利率震蕩回落,通脹預期高位運行,兩者反方向作用下,10年期美債收益率在1.6%附近區(qū)間震蕩,10年期與2年期美債利差回到100BPs附近。
影響美債市場的主要因素分析
展望2022年,美債收益率走勢及曲線形態(tài)主要受到以下幾方面因素的影響:
(一)供需格局基本平衡
目前美聯(lián)儲已正式啟動Taper,2022年其對美債的購買需求將明顯回落。根據(jù)美聯(lián)儲11月議息會議聲明,將每月減少購債規(guī)模150億美元(100億美元國債和50億美元MBS),計劃在2022年年中結束QE。11月、12月的美債購買量分別下調至700億美元和600億美元。按照當前的縮減速度,美聯(lián)儲2022年的美債凈增持規(guī)模將達到1500億美元,較2021年大幅減少7800億美元。
但由于財政刺激力度減弱,美國財政部將大幅削減美債的發(fā)行規(guī)模。美國財政部公布的季度再融資計劃顯示,11月至2022年1月,財政部將每月減少各期限的國債拍賣規(guī)模,累計發(fā)行量比8月至10月減少840億美元。
據(jù)美國國會預算辦公室(CBO)預測,2022財年美國財政赤字約為1.15萬億美元,較2021財年的2.77萬億美元下降1.5萬億美元。相應,2022財年美國財政部的美債凈發(fā)行量約為1.6萬億美元,較2021財年的2.7萬億下降約1.1萬億美元。
由于2022年美聯(lián)儲的美債購買量預計減少7800億美元,因而留給市場消化的美債規(guī)模將較2021年減少約3000億美元,供給壓力不大。因此2022年美債供需整體平衡,對美債收益率形態(tài)的影響有限。
(二)通脹預期將維持高位
10月美國CPI同比上漲6.2%,高于預期的5.8%,創(chuàng)逾30年來最高水平,季調后環(huán)比上升0.9%,大幅超出預期的0.6%及前值0.4%;10月核心CPI同比增速達到4.6%,大幅超過預期的4.3%,為1991年以來最高水平。
本輪美國通脹的上行幅度與持續(xù)性均超出市場預期,美聯(lián)儲對通脹的態(tài)度也發(fā)生了轉變,近期美聯(lián)儲主席副主席克拉里達表示,2021年的通脹壓力將高于美聯(lián)儲最新的預估,且仍然存在上行風險。美聯(lián)儲主席鮑威爾同意放棄“暫時性通脹”這一表述。
2022年美國通脹壓力加劇已成為市場共識。據(jù)多家市場機構預測,美國通脹水平將于2022年一季度達到頂峰,CPI同比增速達到峰值6.6%-6.7%,隨后逐季回落,年末回到3%附近。從更長期來看,目前5年和10年期TIPS盈虧平衡通脹率分別達到3.02%和2.65%,創(chuàng)下歷史新高。
在新貨幣政策框架下,為促進就業(yè)市場修復,彌合產出缺口,美聯(lián)儲對通脹階段性超調的容忍度明顯加大。但這也引發(fā)了市場對通脹前景不確定性的擔憂,易觸發(fā)通脹預期的自我實現(xiàn)。預計2022年上半年通脹預期仍將繼續(xù)走高,對美債收益率形成顯著的上行壓力,但下半年將有所回落。
(三)實際利率有望反彈
2021年,受美國疫情反復、財政刺激力度不及預期、TIPS供不應求等因素影響,以TIPS收益率為代表的美債實際利率始終被壓制在深度負值區(qū)間。2022年壓制實際利率的因素有望得到緩解,實際利率可能出現(xiàn)反彈,對美債收益率形成支撐。
首先,2022年TIPS的供給規(guī)模將較2021年增多,TIPS供需失衡帶來的價格扭曲有望得到修正。2021年通脹壓力加劇導致市場對具有通脹保值功能的TIPS的需求強勁,而美國財政部發(fā)行的TIPS規(guī)模顯著低于普通美國國債,導致TIPS出現(xiàn)供不應求的情況,持續(xù)壓低TIPS收益率。
據(jù)美國財政部報告顯示,2010年以來,美國財政部承諾將TIPS在美國國債余額中的占比達到8%-9%,但2020年疫情爆發(fā)后,這一比例降至7.5%。2022年,起美國財政部將每年增加100億-200億美元的TIPS發(fā)行規(guī)模,使其在未償債務中的占比重新回到8%。
其次,當前的實際利率水平并未準確反映市場對美國的中長期經濟預期。目前10年期TIPS收益率約為-1.1%,接近歷史最低水平。2021年美國經濟持續(xù)復蘇,產出缺口轉正,當前的實際利率低估了美國實際的經濟表現(xiàn)。據(jù)IMF預測,2022年,美國的產出缺口占潛在GDP的比重將由2021年的0.6%進一步擴大至3.3%,預計2022年實際利率將有所回升。
目前10年期TIPS收益率距離疫情前的水平還有110BPs,上行空間較大。但較低的實際利率有助于鼓勵投資消費,同時也對資產價格起到支撐作用,實際利率大幅躍升不利于美國經濟復蘇,也絕非美國政府所樂見。預計2022年美債實際利率的抬升幅度有限,回到正值區(qū)間的可能性極低。
(四)加息預期推升短端收益率,曲線形態(tài)平坦化
根據(jù)歷史經驗,加息預期將推動美債短端收益率上行。上一輪Taper于2014年10月結束,美聯(lián)儲于2015年12月啟動加息,期間2年期美債收益率由0.35%累計上行75BPs至1.10%,10年期與2年期美債利差累計收窄約60BPs,曲線形態(tài)平坦化。
美國聯(lián)邦基金利率期貨顯示,市場預計美聯(lián)儲在2022年7月前至少加息1次的概率為79%,2022年12月前至少加息2次的概率為82%。若按照當前的縮減節(jié)奏,美聯(lián)儲有可能在2022年6月退出QE并于7月啟動加息。
此外,美聯(lián)儲主席鮑威爾表示可能加快Taper節(jié)奏,美聯(lián)儲或將在12月議息會議上討論相關事宜。若本輪Taper節(jié)奏加快,且QE退出到啟動加息的時間間隔顯著縮短,則加息預期發(fā)酵對美債短端收益率的抬升作用將在Taper期間顯現(xiàn)。
10年期美債收益率將突破2%
在通脹壓力持續(xù)攀升、貨幣政策加快收緊等因素的擾動下,2022年上半年美債短端收益率有望繼續(xù)上行。但Omicron變異毒株來襲、冬季疫情反彈、供應鏈瓶頸、財政刺激減弱等因素為美國經濟復蘇帶來不確定性,可能限制長端收益率的抬升幅度,收益率曲線趨于平坦化。
2022年下半年,隨著美國通脹見頂回落、美聯(lián)儲啟動加息,后期美債收益率將可能重返下行軌道,但收益率變化幅度及曲線形態(tài)更多取決于美聯(lián)儲的加息時點和節(jié)奏。
目前美國勞動力市場修復相對滯后。盡管10月美國失業(yè)率已降至4.6%,但勞動參與率仍維持在61.6%的低位,結構性失業(yè)尚未出現(xiàn)改善跡象,與美聯(lián)儲實現(xiàn)充分就業(yè)目標仍有一定差距。此外,本輪通脹主要緣于疫情之下的供應鏈瓶頸與勞動力短缺,加息對供給沖擊型通脹的治理效果甚微,反而不利于就業(yè)恢復。預計美聯(lián)儲不會過早地收緊貨幣政策,加息時點可能晚于市場預期。
綜上,預計2022年10年期美債收益率大概率會突破2%,全年波動區(qū)間在1.6%-2.3%,收益率走勢將呈現(xiàn)沖高回落格局。
(作者來自中國建設銀行金融市場部,本文僅代表作者本人觀點,與所在單位無關)
關鍵詞: 美債收益率
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