客觀看待超額準(zhǔn)備金率下降
央行日前發(fā)布《2021年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《報(bào)告》),專(zhuān)欄分析了超額準(zhǔn)備金率(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“超儲(chǔ)率”)下降的問(wèn)題,并強(qiáng)調(diào)應(yīng)客觀看待超儲(chǔ)率下降。《報(bào)告》指出,在堅(jiān)持正常貨幣政策的背景下,我國(guó)金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率下降既是金融體系不斷發(fā)展的結(jié)果,也是央行貨幣政策調(diào)控機(jī)制不斷完善的表現(xiàn)。當(dāng)前不宜單純根據(jù)流動(dòng)性總量或超儲(chǔ)率判斷流動(dòng)性松緊程度,更不能認(rèn)為超儲(chǔ)率下降就意味著流動(dòng)性收緊,觀察市場(chǎng)利率才是判斷流動(dòng)性松緊程度的科學(xué)方法。
根據(jù)央行披露的數(shù)據(jù),今年三季度末,金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率為1.4%,低于多數(shù)歷史同期水平(僅高于2017年9月末的1.3%)。
此前,有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為,目前超儲(chǔ)率低顯示國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)缺口大。浙商證券(行情601878,診股)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李超表示,央行強(qiáng)調(diào)不能認(rèn)為超儲(chǔ)率下降就意味著流動(dòng)性收緊。央行本次在《報(bào)告》中的分析,意在弱化市場(chǎng)對(duì)超儲(chǔ)率及其對(duì)流動(dòng)性調(diào)控思路的指示性意義,引導(dǎo)市場(chǎng)關(guān)注市場(chǎng)利率及其如何圍繞政策利率波動(dòng),這才是判斷流動(dòng)性松緊程度的科學(xué)方法。
《報(bào)告》分析了超儲(chǔ)率下降的原因:本世紀(jì)以來(lái),我國(guó)支付清算系統(tǒng)效率提高、貨幣市場(chǎng)快速發(fā)展、金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理能力增強(qiáng),加上央行實(shí)施存款準(zhǔn)備金平均法考核等改革措施,金融機(jī)構(gòu)在確保流動(dòng)性安全的前提下,超額準(zhǔn)備金需求逐步減少,超儲(chǔ)率總體呈下降趨勢(shì)。
數(shù)據(jù)顯示,本世紀(jì)初,我國(guó)金融機(jī)構(gòu)季末超儲(chǔ)率總體在4%以上,2012年至2016年下降至2.2%左右,2019年下降至1.9%左右。今年前三個(gè)季度末,金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率分別為1.5%、1.2%和1.4%。
招商證券(行情600999,診股)首席宏觀分析師謝亞軒認(rèn)為,從量的角度來(lái)看,超儲(chǔ)率保持低位運(yùn)行,即便是7月份全面降準(zhǔn)之后,三季度超儲(chǔ)率也只環(huán)比反彈0.2個(gè)百分點(diǎn),仍處于歷史低位。若以傳統(tǒng)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn),這預(yù)示著市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊。但從價(jià)的角度來(lái)看,7天期回購(gòu)加權(quán)平均利率(DR007)圍繞逆回購(gòu)利率運(yùn)行,自二季度以來(lái)基本處于政策利率下方,說(shuō)明市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。
光大銀行(行情601818,診股)金融市場(chǎng)部宏觀研究員周茂華表示,在超儲(chǔ)率低的情況下流動(dòng)性和資金利率都比較平穩(wěn),正顯示貨幣政策傳導(dǎo)通暢。
近兩年尤其是2021年以來(lái),人民銀行通過(guò)下調(diào)超額準(zhǔn)備金利率以及完善流動(dòng)性管理和短期利率調(diào)控框架等措施,進(jìn)一步降低了金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金需求。具體來(lái)看:
2020年4月,人民銀行將超額準(zhǔn)備金利率由0.72%下調(diào)至0.35%,與金融機(jī)構(gòu)活期存款基準(zhǔn)利率相同,消除金融機(jī)構(gòu)吸收活期存款存放央行的套利空間,金融機(jī)構(gòu)持有超額準(zhǔn)備金的意愿隨之下降。
在公開(kāi)市場(chǎng)操作上,人民銀行通過(guò)每日開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作連續(xù)釋放短期政策利率信號(hào),及時(shí)熨平流動(dòng)性擾動(dòng)因素,引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率圍繞央行公開(kāi)市場(chǎng)操作利率為中樞平穩(wěn)運(yùn)行。同時(shí),通過(guò)改革完善常備借貸便利(SLF)操作機(jī)制,進(jìn)一步夯實(shí)利率走廊上限,約束市場(chǎng)利率波動(dòng)幅度。此外,還通過(guò)多種渠道加強(qiáng)政策宣傳,引導(dǎo)市場(chǎng)主體多關(guān)注市場(chǎng)利率,避免對(duì)流動(dòng)性和央行操作數(shù)量變化過(guò)度解讀。
從市場(chǎng)利率看,近兩年來(lái),貨幣市場(chǎng)利率與公開(kāi)市場(chǎng)操作利率的偏離程度明顯收窄。2021年1至9月,銀行間市場(chǎng)存款類(lèi)機(jī)構(gòu)7天期回購(gòu)加權(quán)平均利率的均值為2.18%,與央行7天期公開(kāi)市場(chǎng)操作利率的偏離幅度僅2個(gè)基點(diǎn),這使得央行維護(hù)流動(dòng)性合理充裕和貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行的承諾更加可信,貨幣市場(chǎng)利率波動(dòng)性降低,金融機(jī)構(gòu)預(yù)防性流動(dòng)性需求也隨之進(jìn)一步減少。
同時(shí),央行做好流動(dòng)性跨周期調(diào)節(jié),提前安排、精準(zhǔn)操作。比如,2021年春節(jié)前,人民銀行綜合考慮疫情等影響因素,準(zhǔn)確預(yù)判節(jié)前流動(dòng)性缺口情況,以7天期操作為主精準(zhǔn)投放跨節(jié)資金,流動(dòng)性投放量為近年來(lái)春節(jié)前最低水平,既滿足了節(jié)前流動(dòng)性需求,又避免了節(jié)后流動(dòng)性淤積,降低了利率的季節(jié)性波動(dòng)。同時(shí),還在公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告中提前發(fā)布有關(guān)操作計(jì)劃,說(shuō)明流動(dòng)性變化情況,引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)前瞻性做好自身流動(dòng)性安排。
《報(bào)告》還指出,從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看,流動(dòng)性總量高低與市場(chǎng)利率運(yùn)行的平穩(wěn)性并不直接相關(guān)。例如,在2008年國(guó)際金融危機(jī)前的常態(tài)貨幣政策時(shí)期,美國(guó)存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金總量?jī)H20億美元左右,但這并未影響其貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行。
李超表示,央行本次通過(guò)《報(bào)告》專(zhuān)欄就流動(dòng)性調(diào)控及其政策指示性,再次與市場(chǎng)進(jìn)行了清晰的溝通和預(yù)期引導(dǎo)。謝亞軒認(rèn)為,未來(lái)量的變化的指向意義正在減弱,例如,7月份全面降準(zhǔn)不代表貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?,而價(jià)的變化的指向意義更加明顯,這符合貨幣政策調(diào)控從數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變的一般規(guī)律。
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