展望2022年，在各國疫苗接種率提升和經(jīng)濟內(nèi)生性動能修復(fù)的基礎(chǔ)上，全球經(jīng)濟有望回歸趨勢增長，通脹同比回落但中樞明顯高于疫情前水平，各國央行陸續(xù)進入加息緊縮周期，外部環(huán)境仍然復(fù)雜。當前中國經(jīng)濟并非“滯脹”，而是“疫情尾部綜合癥”，這是一種疫情沖擊后難以避免的尾部效應(yīng)，總體上延緩了中國經(jīng)濟疫后恢復(fù)的步伐，帶來了“二產(chǎn)偏熱、三產(chǎn)偏冷”，“消費偏弱、出口偏強”等結(jié)構(gòu)性問題，但沒有動搖中國經(jīng)濟的根本邏輯。基于經(jīng)濟運行仍然處于潛在增速水平以下，價格自上游到下游的傳導(dǎo)已經(jīng)出現(xiàn)，居民消費價格可能在2022年面臨上行壓力，預(yù)計宏觀政策將轉(zhuǎn)向“穩(wěn)貨幣、寬財政”。

2022年中國經(jīng)濟運行將真正邁入“后疫情時代”。具體來說，預(yù)計固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)分化、總體平穩(wěn)，消費有望在2022年底前恢復(fù)至潛在水平，出口增速邊際放緩但仍維持高增長，整體經(jīng)濟有望實現(xiàn)5.4%左右的增速，高于2021年的兩年平均增速水平。放眼疫情后的三年，相比全球其他經(jīng)濟體，中國領(lǐng)先一步控制住了疫情極端沖擊、領(lǐng)先一步實現(xiàn)了經(jīng)濟回歸至趨勢增長水平，因而以更戰(zhàn)略的眼光謀劃中國經(jīng)濟發(fā)展的中長期問題，包括扎實推進共同富裕、落實“碳達峰、碳中和”行動、將“房住不炒”原則進一步制度化等，這些政策措施將更加夯實中國經(jīng)濟的基礎(chǔ)，保障中國經(jīng)濟行穩(wěn)致遠。

全球經(jīng)濟回歸趨勢增長。

2022年隨著各國疫苗接種率的提升和經(jīng)濟內(nèi)生性動能的修復(fù)，全球經(jīng)濟增長擴張態(tài)勢有望延續(xù)，預(yù)計全球?qū)嶋HGDP增速將由2021年的5.7%小幅放緩至4.5%，逐步向趨勢增長水平回歸。國際大宗商品價格漲幅較大，成為推動全球通脹走高的重要因素。與此同時，也需要關(guān)注疫情快速消退后發(fā)達國家居民消費需求爆發(fā)、能源危機導(dǎo)致成本推升型通脹持續(xù)、以及薪資和房價推升通脹預(yù)期螺旋式上升等的可能。隨著各國經(jīng)濟逐步走出疫情后的經(jīng)濟衰退，貨幣寬松的必要性下降。2021年部分新興國家為了對抗高通脹提前進入加息周期，并且多次上調(diào)基準利率，2022年預(yù)計美聯(lián)儲將持續(xù)縮減QE購買規(guī)模，6月份結(jié)束QE，明年Q4考慮加息事宜。美元指數(shù)在明年上半年預(yù)計將保持強勢，新興市場國家匯率的波動性可能有所加大。

中國經(jīng)濟并非“滯脹”，而是“疫情尾部綜合癥”。

從當前主要宏觀經(jīng)濟指標的變化趨勢來看，反映實體經(jīng)濟運行與生產(chǎn)狀況的宏觀指標正在下行承壓，而反映價格走勢的宏觀指標卻持續(xù)保持高位上行。實際上，這是中國經(jīng)濟表現(xiàn)出來的“疫情尾部綜合癥”。這種“疫情尾部綜合癥”是一種疫情沖擊難以避免的尾部效應(yīng)，總體上延緩了中國經(jīng)濟疫后恢復(fù)的步伐，帶來了一些結(jié)構(gòu)性問題，比如“二產(chǎn)偏熱、三產(chǎn)偏冷”，“消費偏弱、出口偏強”，“PPI持續(xù)走高、CPI偏低運行”等。但是，這些因素并沒有動搖中國經(jīng)濟的根本邏輯。比較需要關(guān)注的，是大宗商品價格的絕對水平整體上臺階并維持了一段時間之后，通脹自上游到下游傳導(dǎo)的可能。

宏觀政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性，“穩(wěn)貨幣、寬財政”。

面對國內(nèi)可能自上而下傳導(dǎo)的通脹，以及全球陸續(xù)進入貨幣政策收緊的周期，但與此同時，國內(nèi)經(jīng)濟運行仍然沒有恢復(fù)至潛在水平以上，我們預(yù)計2022年貨幣政策將保持中性，不適宜偏緊，也不適宜過松。保持對經(jīng)濟的適度支持更多需要靠財政政策發(fā)力。我們預(yù)計將小幅增加赤字、但赤字率將回歸至3%。在房地產(chǎn)市場景氣下行，地方政府土地出讓收入減少的情況下，要維持地方財力平衡穩(wěn)定，并且用更多資金支持重大項目建設(shè)、防范隱性債務(wù)風險，有必要繼續(xù)按照歷史增量規(guī)模去安排新增地方政府專項債額度，預(yù)計新增專項債規(guī)模將繼續(xù)擴大至4萬億以上。

2022：“后疫情時代”的中國經(jīng)濟。

整體來看，在疫情風險越來越可控的前提假設(shè)下，經(jīng)濟應(yīng)該延續(xù)平穩(wěn)恢復(fù)的總基調(diào)。結(jié)構(gòu)上，預(yù)計房地產(chǎn)延續(xù)趨勢性下行，基建投資在財政政策的支持下小幅好轉(zhuǎn)，制造業(yè)投資維持恢復(fù)向上趨勢。預(yù)計出口雖然有回落但總體幅度不大，消費從當前的較低水平逐步恢復(fù)到潛在水平附近。通脹領(lǐng)域可能從關(guān)注PPI到關(guān)注CPI，下半年開始CPI同比有突破3%的可能。

固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)分化、總體平穩(wěn)。高技術(shù)制造業(yè)投資增速較快的趨勢有望延續(xù)，帶動2022年制造業(yè)投資增速整體保持在較高的景氣區(qū)間。在財政政策的適度發(fā)力下，基建投資將積極推進，尤其是發(fā)揮重大工程項目的引領(lǐng)作用。房地產(chǎn)投資下行趨勢不改，企業(yè)拿地意愿將趨于保守，但施工環(huán)節(jié)或?qū)⒓涌欤A(yù)計房地產(chǎn)投資保持微幅正增長。

消費有望在2022年底前恢復(fù)至潛在水平。疫情發(fā)生以來消費修復(fù)最為緩慢，主要也是受到散點疫情的多次沖擊。但我們認為，居民的消費能力并未受到顯著破壞，疫情后消費增速的潛在水平大概率從疫情前的8-9%下降至6-7%。在當前消費增速較低的基礎(chǔ)上，預(yù)計后續(xù)消費增速將進一步抬升。

出口增速邊際放緩但仍維持高增長。海外供給端的恢復(fù)斜率將超過需求端的恢復(fù)斜率，海外的供需缺口收窄，外貿(mào)需求將邊際放緩。同時，影響出口更為關(guān)鍵的變量是中國產(chǎn)業(yè)鏈的整體優(yōu)勢，這將促使中國的出口始終維持適度較高的增速水平。

PPI與CPI的剪刀差逐步收窄，關(guān)注CPI超預(yù)期上漲可能。目前PPI與CPI過高的剪刀差不可持續(xù)，預(yù)計會有所收斂。受高基數(shù)影響，預(yù)計2022年全年P(guān)PI平均值或接近0%左右。但在居民消費價格方面，豬肉重回漲價、原油價格高位運行以及居民消費改善都將推動CPI上升，我們預(yù)計CPI在下半年有突破3%的可能。

需要關(guān)注的重大焦點問題。

在“防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治”三大攻堅戰(zhàn)陸續(xù)收尾之后，結(jié)構(gòu)改革政策的重心將逐步轉(zhuǎn)變成推進共同富裕、落實“雙碳”行動以及推動房地產(chǎn)平穩(wěn)健康發(fā)展上來。這三個方面也將是比較重頭的結(jié)構(gòu)性政策，在2021年一些框架性、原則性政策思路陸續(xù)明確的基礎(chǔ)上，預(yù)計2022年將把改革縱深推進。

精準脫貧后，共同富裕成為時代主題。共同富裕在當前階段主要的抓手仍然聚焦經(jīng)濟發(fā)展，是提高中低收入人群的收入，努力擴大中等收入群體規(guī)模。從政策抓手上看，以行業(yè)整肅為代表的服務(wù)業(yè)供給側(cè)改革將改進社會福利，減少部分行業(yè)發(fā)展的負外部性。

“雙碳”以能耗雙控為抓手，重塑產(chǎn)業(yè)綠色發(fā)展新格局。預(yù)計未來中國將全面推進風電、太陽能(行情000591,診股)發(fā)電大規(guī)模開發(fā)和高質(zhì)量發(fā)展，“十四五”時期嚴格合理控制煤炭消費增長，“十五五”時期逐步減少煤炭消費，陸路交通運輸石油消費力爭2030年前達到峰值。同時，預(yù)計在能耗雙控的考核執(zhí)行上會更加精準合理，避免對經(jīng)濟的擾動，進一步推動鋼鐵、有色、建材、石化、化工行業(yè)碳達峰。

“房住不炒”原則進一步制度化。在房地產(chǎn)調(diào)控長效機制已經(jīng)基本建立的基礎(chǔ)上，全國人大授權(quán)國務(wù)院在部分地區(qū)開展房地產(chǎn)稅改革試點工作，“房住不炒”原則進一步制度化。短期來看，在規(guī)范房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的同時，也會注意防止調(diào)控進程中的次生風險發(fā)生，在“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期”的精神指導(dǎo)下，政策會注重合理調(diào)整信貸節(jié)奏，保障住房消費者的合理需求。綜合來看，中國經(jīng)濟不會因房地產(chǎn)造成失速的系統(tǒng)性風險。

關(guān)鍵詞： 中信證券 宏觀政策