研報摘要：

1、4月回顧：復(fù)工只是遲到，短期悲觀情緒略有修復(fù)，工業(yè)品及金屬價格呈止跌格局（符合預(yù)期）；美原油煉廠開工率提升加速原油庫存去化，利好原油價格（符合預(yù)期）；黃金維持震蕩走勢，避險情緒和美國實際利率走低可能是助漲劑。（符合預(yù)期）

2、5月展望：黃金價格或?qū)⑾蛎绹鴮嶋H利率（逆序）靠近，黃金價格震蕩偏弱；黑色產(chǎn)業(yè)鏈去庫存，成材價格近期庫存下行較快支撐成材反彈，后期關(guān)注梅雨季節(jié)或?qū)⒂绊懗刹膸齑嫒セ?，原料端價格更顯韌性；原油價格維持震蕩，作為大宗商品之王，一方面成交金額居商品前列，另一方面影響著通脹預(yù)期及貨幣政策，美國退出伊朗核協(xié)議，Brent原油與Wti原油價差或?qū)U(kuò)大；農(nóng)產(chǎn)品方面粕類強(qiáng)于油脂類，關(guān)于北美天氣對美豆種植影響。

3、全年展望：2018年國內(nèi)去產(chǎn)能進(jìn)入緩和期，美國稅改對經(jīng)濟(jì)提振作用逐步顯現(xiàn)。IMF預(yù)計2018年經(jīng)濟(jì)增速為3.9%（4月份與一月份預(yù)判一致）相比2017年的3.8%同比改善，宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖對未來大宗商品價格有支撐作用?？傮w利好國際定價的商品，國內(nèi)商品的高溢價率或?qū)⒊霈F(xiàn)回歸。

4、風(fēng)險提示：資產(chǎn)波動傳導(dǎo)、中美貿(mào)易戰(zhàn)

伊朗原油產(chǎn)量與OPEC一攬子原油價格走勢圖

來源：Wind，海銀財富研究部

一、大宗商品市場回顧

復(fù)工只是遲到，短期悲觀情緒略有修復(fù)，工業(yè)品及金屬價格呈止跌格局（符合預(yù)期）；美原油煉廠開工率提升加速原油庫存去化，利好原油價格（符合預(yù)期）；黃金維持震蕩走勢，避險情緒和美國實際利率走低可能是助漲劑（符合預(yù)期）。

圖表 1：4月國內(nèi)各品種漲跌幅

來源：Wind，海銀財富研究部

圖表 2：4月國內(nèi)商品板塊表現(xiàn)及外盤品種表現(xiàn)

來源：Wind，海銀財富研究部

二、大宗商品市場展望

2.1 原油：關(guān)注伊朗局勢

海銀財富分析，美國原油商業(yè)庫存加速去化，遠(yuǎn)低于2016/2017年同期水平，目前也低于過去五年平均水平，現(xiàn)貨價格堅挺有利于庫存的去化；OPEC維持減產(chǎn)格局，減產(chǎn)執(zhí)行力高，日均產(chǎn)量低于3250萬桶/天的約定值-最新產(chǎn)量數(shù)據(jù)為3196萬桶/日；檢修季結(jié)束后，逐漸步入美國煉廠開工旺季，有助于美原油去庫存；短期美國商業(yè)庫存和庫欣庫存小幅堆積，或?qū)е卢F(xiàn)貨價格轉(zhuǎn)弱。Brent與Wti原油價差可能擴(kuò)大。

圖表 3：美元原油商業(yè)庫存（千桶）

來源：Wind，海銀財富研究部

圖表 4：庫欣原油庫存情況（千桶）

來源：Wind，海銀財富研究部

海銀財富分析，IMF上調(diào)2018年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期至3.9%，預(yù)計需求端新增原油需求達(dá)190萬桶/天，EIA預(yù)計非OPEC地區(qū)原油產(chǎn)量新增200萬桶/天，2018年下半年需提防供過于求庫存再次堆積的問題。EIA預(yù)計2018年增產(chǎn)的地區(qū)有：美國增產(chǎn)150萬桶/天，加拿大、巴西、哈薩克斯坦及英國共計增產(chǎn)50萬桶/天。

圖表 5：各國原油增產(chǎn)情況（2017-2019年，百萬桶/天）

來源：Wind，海銀財富研究部

海銀財富分析，回顧2012年伊朗受經(jīng)濟(jì)制裁，其原油產(chǎn)量從360萬桶/天下降至267萬桶/天。OPEC一攬子原油價格從2012年6月平均價格93.98美元/桶，反彈至100-110美元/桶。

圖表 6：2012年伊朗受制裁之后原油價格與產(chǎn)量變動關(guān)系

來源：Wind，海銀財富研究部

2.2黃金：震蕩，在通脹與實體增長中權(quán)衡

美聯(lián)儲加息靴子落地后，黃金存短多機(jī)會；關(guān)注避險情緒帶來黃金的配置需求；金價與美國實際利率走勢出現(xiàn)背離，6月美聯(lián)儲議息會議之前，金價有回落的壓力。

圖表 7：黃金價格（美元）與美國10年期實際利率關(guān)系

來源：Wind，海銀財富研究部

圖表 8：美聯(lián)儲議息會議是黃金價格變盤點(diǎn)

來源：Wind，海銀財富研究部

2.3 農(nóng)產(chǎn)品價格高位震蕩

海銀財富分析，未來大豆進(jìn)口規(guī)模維持高位，開工旺季，大豆庫存和豆粕庫存均將增加，油廠拋油挺粕的動力較強(qiáng)，粕類表現(xiàn)強(qiáng)于油脂；未來四月進(jìn)口數(shù)量均超850萬噸/月。美豆種植進(jìn)度低于去年同期，截止4月29日美國18周大豆播種進(jìn)度2%低于去年同期的9%，市場關(guān)注北美大豆種植進(jìn)度及天氣情況。

圖表 9：大豆及豆粕庫存情況（萬噸）

來源：Wind，海銀財富研究部

圖表 10：進(jìn)口大豆及其增速

來源：Wind，海銀財富研究部

2.4 工業(yè)品：成材開工率提升，利多原材料

海銀財富分析，鋼廠開工率緩慢提升，原材料補(bǔ)庫需求增加，原材料表現(xiàn)或強(qiáng)于成材；成材庫存去化的最快階段或以過去，后續(xù)去化進(jìn)度趨緩，成材開工率提升，庫存下降速度趨緩，成材價格高位震蕩。

圖表 11：成材開工率及原材料庫存天數(shù)

來源：Wind，海銀財富研究部

圖表 12：鋼材社會庫存情況（萬噸）

來源：Wind，海銀財富研究部